- 02/07/2025
Mercredi 2 juillet 2025, retrouvez Cyril Parison (Responsable de la recherche obligataire, SILEX), Etienne Gorgeon (Responsable de l’activité obligataire, Sanso Longchamp AM) et Éric Venet (Directeur de la gestion, Montbleu Finance) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:00...
00:00Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:14Eric Venet est avec nous, le directeur de la gestion de Montbleu Finance.
00:17Bonsoir Eric.
00:18Bonsoir Égoire.
00:18Étienne Gorgion nous accompagne, responsable de la gestion obligataire chez Sanso Longchamp Asset Management.
00:24Bonsoir Étienne.
00:24Bonsoir Égoire.
00:25Et autre gérant obligataire avec nous, Cyril Parison, le responsable de la recherche obligataire de Silex.
00:30Bonsoir Cyril.
00:31Bonsoir Égoire.
00:31C'est un peu le mistigree obligataire.
00:35Un jour, c'est la courbe japonaise qui part en vrille.
00:40Le marché américain obligataire lui aussi a connu ses moments de turbulence au cours des dernières semaines et des derniers mois.
00:48Aujourd'hui, c'est le jour du Royaume-Uni.
00:50Trois ans, un peu moins de trois ans après le choc du mini-budget britannique octobre 2022.
00:58Ce moment listreuse qui avait déjà été une alerte mondiale pour beaucoup de chancelleries sur ces questions de trajectoire de finances publiques.
01:06Bon, quel enseignement faut-il en retirer, Cyril ?
01:10Il faut en retirer.
01:11Ce que nous montre la volatilité sur les taux depuis plus de deux ans, elle est aujourd'hui dans les chiffres.
01:17C'est-à-dire que c'est très compliqué de faire baisser les trajectoires d'endettement dans les grands pays industrialisés.
01:23Alors évidemment, aux États-Unis, l'accélération de l'endettement fait un petit peu peur, notamment au niveau de la charge de cette dette.
01:31Je pense qu'on parlera un petit peu d'aujourd'hui comment il y a un petit peu de disséminer cette dette dans le monde.
01:36Ça commence effectivement sur la partie longue des taux au Japon un peu accrissé, puisque la politique, la BOJ est en train d'avoir une politique de remontée des taux.
01:45Donc ça commence également à coûter cher sur cette charge de la dette.
01:49Et puis évidemment, en Europe, on sait que l'Allemagne a un petit peu lancé la course au réendettement.
01:54Et on sait bien que quelque part, ça sera difficile pour les autres pays hors Allemagne de suivre.
02:00Alors on peut penser que ce qui a été voté notamment au sein de l'OTAN sera très compliqué pour beaucoup de pays comme l'Italie, la France ou même l'Espagne.
02:07Oui, qui a d'ailleurs préféré de se mettre en dehors de ce programme.
02:10Exactement. Donc on a une vraie tendance lourde sur la partie longue des taux qui fait dire à pas mal d'investisseurs que cette quantification, elle va se poursuivre.
02:20Et quand on vient un petit peu de lister tous les arguments, voilà, un peu plus, une croissance qui ralentit aux États-Unis avec moins de création d'emplois et dans le même temps plus de dette,
02:29on sent bien qu'il y a quand même une volonté, ce qui n'est pas une volonté publique, mais en tout cas il y a une pontification qui va se poursuivre,
02:38qui a commencé il y a environ six mois, qui est mieux entamée en Europe qu'aux États-Unis, puisqu'en Europe on est déjà sur un 2.10 autour de 75 BP, aux États-Unis un petit peu moins.
02:48Mais par rapport à tout ce qu'on dit sur ce plateau, globalement cette quantification a vocation encore un petit peu...
02:53On est encore à la découverte de ce prix, de ce prix des déficits, de ce prix du risque sur des parties longues de courbes obligataires.
03:02Oui, non, parce que les pentes par le passé ont été, voilà, on pouvait atteindre des 150 BP assez facilement.
03:07Donc la moyenne, on est très largement, on reste très largement en dessous de la moyenne sur les pentes dans les grands pays industrialisés.
03:14Mais c'est plus, effectivement, après une volonté, pour moi, de Yield Curve Control, des acteurs, on ne peut pas se permettre de financer tous ces nouveaux programmes
03:23avec les taux qui sont aujourd'hui les nôtres.
03:26Et on parlait du UK tout à l'heure, mais le UK aussi a un grand plan d'investissement dans la défense, qu'on n'arrive pas à gérer 5 milliards de...
03:34D'économie de dépense mentale.
03:35Voilà, les 30 milliards sur la défense, je ne sais pas l'impact que ça pourrait avoir sur les marchés.
03:39On voit quand même la violence du mouvement, alors c'est le Royaume-Uni, c'est un laboratoire, il y a un traumatisme qui est peut-être aussi encore dans les mémoires,
03:47je le rappelle, celui d'octobre 22, mais 20 BP sur le 10 ans britannique, avec en plus, c'est toujours la triple peine.
03:54C'est-à-dire que là aussi, c'est un schéma de marché qu'on n'avait pas l'habitude de voir pour des économies développées.
04:00On a beaucoup parlé de ce schéma de marché aux Etats-Unis à l'occasion de Liberation Day, c'est exactement ce qui se passe aujourd'hui au Royaume-Uni,
04:06c'est-à-dire que tous vos actifs baissent.
04:08Les actifs obligataires voient leur prix baisser, les taux s'envolent, la devise baisse de 1% en l'occurrence pour le sterling contre dollar aujourd'hui,
04:17et les actions baissent également.
04:19Nouveau comme schéma, Étienne, ça ?
04:21Oui, il y a beaucoup de sujets dans ce schéma-là, mais premièrement, ce qui se passe en Angleterre est assez symptomatique,
04:29évidemment, comme le disait Cyril, de ce qui se passe ailleurs, et je trouve que c'est plutôt les Etats-Unis qu'il faut regarder,
04:33puisque c'est eux, finalement, qui continuent de diriger l'évolution de tous ces sujets de taux et de marché dans le reste du monde,
04:40et pour moi, il y a trois sujets.
04:42Le premier, c'est l'emploi.
04:43Si l'emploi devait craquer, moi, je ne crois pas trop à l'ADP, c'est-à-dire que quand je regarde les données...
04:47Faux signal.
04:48Disons que ce que j'ai appris depuis 2022 et cette récession qu'on nous annonçait en 2023,
04:55c'est que les données dures à haute fréquence donnent de bien meilleurs résultats que toutes les études,
05:00qui sont de plus en plus compliquées, d'autant plus que beaucoup de gens ont perdu leur job à fournir les données de ces enquêtes.
05:05Donc, les enquêtes, elles sont toujours très suivies par les marchés,
05:09mais elles donnent des résultats qui, moi, me laissent relativement perplexes.
05:12Excellente chronique de Robin Rivaton dans les échos, je crois, hier, sur ce sujet.
05:18La déshérence de la statistique et la complexité de faire des statistiques aujourd'hui,
05:24notamment sur la base d'enquêtes économiques.
05:26Exactement. Juste pour citer un chiffre qui est connu désormais, c'est que sur l'inflation américaine, c'est 30% de l'estimation.
05:32C'est ça.
05:32Donc, il y a un tiers, on ne sait pas trop.
05:36Et sur les enquêtes emploi, c'est une chute des réponses depuis le Covid.
05:41On est entre 15 et 20%, ce qui fait que vous avez toujours des réactions.
05:44Et en fait, ce qui est toujours fascinant, c'est que les marchés ne réagissent pas encore totalement à cette nouvelle donne,
05:50dans le sens où si demain, les NFP sont très bas, par exemple, très mauvais,
05:55il est fort probable que les marchés réagissent très fortement.
05:59Bref.
05:59Donc, emploi américain.
06:00Emploi américain.
06:01Quand on regarde les données dures à haute fréquence, on ne voit pas une augmentation des licenciements
06:06ni de sujets particuliers au niveau de l'emploi.
06:11Et les jobs d'hier étaient plutôt rassurants.
06:14Et c'est ce que dit ADP.
06:14Ils disent que les entreprises qu'on a interrogées n'embauchent plus
06:18et elles ont une réticence à remplacer ceux qui partent.
06:23Voilà où on en est aujourd'hui.
06:25C'est ce qu'on voit.
06:26Et puis, il y a un point d'interrogation, c'est sur l'immigration.
06:28Si l'emploi devait céder, possible non plus, mais s'il devait vraiment ralentir trop fortement,
06:35il est très, très probable que la Fed agisse sur ce mandat-là plutôt que l'inflation.
06:41Même si l'inflation pourrait réapparaître après, je pense qu'elle va probablement réagir sur les taux.
06:46Ça serait très surprenant qu'elle ne fasse pas dans ce sens-là.
06:50Deuxième sujet, c'est les taux.
06:52Pourquoi est-ce que les taux remontent ?
06:53De mon point de vue, il y a trois raisons.
06:55Le premier, c'est ce fameux taux neutre.
06:57Le taux neutre, c'est le taux d'équilibre de la croissance américaine.
06:59Quand les taux de la Réserve fédérale sont en dessous, l'économie accélère et vice-versa.
07:04Moi, ce taux neutre me semble substantiellement sous-évalué.
07:08D'après moi, il est beaucoup plus haut.
07:11Aux États-Unis ?
07:11Aux États-Unis.
07:12Et du coup, étant donné que les États-Unis donnent le ton,
07:15quand ça s'écarte de 100 points de base aux États-Unis,
07:17ça s'écarte de 75 points de base en Europe,
07:19ça s'écarte de 35 points de base,
07:20même pour les pays les plus vertueux comme l'Australie,
07:22qui a à peine un peu plus de 50% de dettes.
07:25Donc, simplement, les États-Unis dirigent tout le reste.
07:27Quand on regarde ce qui se passe là-bas,
07:28il y a un taux neutre qui, moi, me paraît trop bas par rapport à sa réalité.
07:33Il y a plusieurs facteurs qui me font dire ça.
07:35Le premier, c'est le fort rebond des marchés actions, en V.
07:39On n'est plus dans des U, on est dans des V.
07:41On voit des choses qui sont parfois, de mon point de vue,
07:44avec mon petit historique de 30 ans presque aberrante.
07:47Vous prenez cette boîte Metaplanet,
07:48c'est du développement hôtelier immobilier dans l'hôtellerie japonais
07:52qui émet 55,4 milliards de dollars pour acheter du Bitcoin.
07:58Et ça fait 3,4 fois la mise depuis le début de l'année.
08:03Pareil, Circle qui fait une introduction, je crois, le 4 ou le 5 juin,
08:07c'est la plus forte progression du marché d'action du S&P depuis sa création.
08:11Et puis, si j'avais tort, à la limite, sur ces effets de remontée de bulles
08:16qui arrivent à la surface, je me dis toujours qu'avec ce niveau de taux,
08:20l'économie américaine aurait déjà décéléré.
08:22Entre 2 et 3, elle ne le fait pas.
08:23Donc, le taux neutre me paraît beaucoup plus élevé.
08:26Premier facteur.
08:27Deuxième facteur, il y a un problème d'acheteurs marginaux.
08:30Donc, il y a les banques centrales, on en a parlé,
08:31qui n'achètent plus, dont le Japon.
08:32Les banques américaines achètent peu, voire pas du tout,
08:37parce qu'elles sont toujours avec un stock de dettes américaines qui sont en perte.
08:42Les fonds de pension sont à l'équilibre, donc l'appétit est beaucoup moins fort.
08:45Le retail n'achète pas beaucoup.
08:46Donc, il y a un défaut d'acheteurs marginaux.
08:49Et pour finir, l'obligataire en anglais s'appelle « fixed income ».
08:53Donc, « fixed », ça veut dire qu'on a une certaine visibilité sur les choses.
08:57Et quand vous regardez la dette américaine,
08:59vous avez un point d'interrogation sur l'inflation.
09:01à cause des barrières tarifaires,
09:03qui sont quand même censées être substantiellement…
09:06Enfin, avoir un impact.
09:08La deuxième chose, c'est que vous ne pouvez pas ignorer
09:09que le dollar va plutôt vers le bas.
09:11Donc, vous achetez une deuxième interrogation.
09:14Et la troisième interrogation, c'est qu'avec le déficit budgétaire
09:17qu'ils sont probablement en train de faire,
09:18vous avez une interrogation sur le crédit
09:19ou la notation, enfin la valeur de la signature américaine.
09:24Ça fait beaucoup pour des acheteurs de dettes obligataires.
09:27Alors, nous, on aime bien avoir de la visibilité.
09:29Et quand vous êtes acheteur étranger,
09:31évidemment, la dette américaine ne vous fait pas envie.
09:33Et vu que les locaux sont plutôt en retrait…
09:36Et le dernier facteur, c'est le dollar.
09:37C'est que normalement, quand le dollar baisse,
09:39parce que les taux baissent,
09:40le dollar baisse et les taux ont quand même plutôt une tendance à remonter.
09:44Et pour moi, c'est…
09:46Enfin, votre question…
09:48Et tout ça, c'est quoi ?
09:50Ça résonne comme des petits signaux d'alerte ici et là ?
09:55C'est orange ? Orange vif ?
09:57Disons que pour moi, la chose qui est claire,
10:00c'est que si le benchmark des benchmarks commence à remonter,
10:03tout va paraître beaucoup trop cher.
10:04Il y a un moment, quelque chose va devoir s'aider.
10:06D'accord.
10:06Et pour l'instant, on n'est pas encore dans cette dynamique-là.
10:11Mais si on devait reprendre cette tendance,
10:14je trouve que la prise de risque est probablement beaucoup trop libérée.
10:22Les esprits animaux sont un peu trop…
10:24Ils sont très en train de vivre aujourd'hui, je me sens.
10:27Bon, vos commentaires, Eric.
10:28On part des marchés obligataires,
10:29parce que ça fait déjà des années que tout vient beaucoup plus qu'avant,
10:33peut-être, des marchés de taux et des marchés obligataires.
10:36Il y a à la fois plus d'enjeux.
10:37Oui, mais je le disais, il y a deux salles, deux ambiances.
10:40C'est vrai que les indices actions, et pas que les actions,
10:42les actifs risqués, le crédit, c'est des rebonds en V,
10:46on franchit les obstacles les uns après les autres,
10:49Libération Day, la guerre des 12 jours,
10:51et on finit le semestre 8.
10:53Oui, mais le mot a été dit, en fait, c'est visibilité.
10:56Alors, en fait, sauf que la visibilité, c'est par période courte.
11:01Et à un moment donné, on se perçoit qu'on est dans un schéma
11:03qui valable une semaine, 15 jours.
11:06On a 90 jours de trêve, donc 90 jours de visibilité, quoi.
11:09Oui, voilà.
11:10En fait, là, aujourd'hui, pourquoi les marchés remontent ?
11:13Parce qu'on s'est persuadé que, bon, la période des taxes,
11:17ça va se terminer, qu'on va finalement se payer 10% de taxes.
11:20Et de temps en temps, il y en a un qui va se faire taquiller
11:22en espérant que ce n'est pas moi.
11:23Et puis, globalement, ça nous laisse une marche pour aller faire joujou.
11:27Et puis, sachant que les taux vont relativement plus se baisser
11:32que remonter dans un premier temps, taux court.
11:34Ah, oui.
11:35Taux court.
11:35Donc, pendant 8 jours, vous avez une fenêtre comme ça.
11:39Et puis, à un moment donné, la visibilité s'arrête
11:42parce que, comme votre horizon, c'était le dernier 15 jours
11:47de ce qu'on allait faire, point d'interrogation.
11:51Et sur l'obligataire, vous avez besoin du temps long, en fait.
11:54C'est-à-dire que, moi, ça fait des mois et des mois
11:56que je ne touche pas aux obligations.
11:58Parce que, pour moi, l'obligation, c'est effectivement,
12:01vous vous mettez là et vous touchez, il y en a une autre.
12:03Mais sauf que vous ne pouvez pas.
12:05C'est plus possible.
12:06En plus, avec l'insécurité de l'émetteur.
12:11Parce que, finalement, on voit bien que ce qui est sûr aujourd'hui,
12:15demain, alors je ne dis pas que les États-Unis vont faire faible,
12:18mais ce point que vont exiger, ou ces points supplémentaires
12:23que vont exiger les prochains achats financiers
12:27pour mettre de l'emprunt américain, je ne sais pas le quantifier.
12:32Donc, je reste en monétaire.
12:35Par contre, dès qu'il y a une fourchette de sécurité pour 15 jours,
12:40hop, je prends la vague, en fait, pour aller...
12:43Parce qu'on est tous comme ça.
12:44Il faut qu'on fasse du rendement.
12:47Sauf que le rendement sécuritaire, il n'existe plus.
12:51Puisque tout baisse en montant et tout mon remonte,
12:53il n'y a pas de sécurité.
12:54Donc, vous prenez ces fenêtres de tir.
12:57Et c'est pour ça que vous pouvez regagner ce que vous avez perdu en 15 jours.
13:00C'est quoi la valeur refuge aujourd'hui, là ?
13:02Quand on doit gérer des portes.
13:03Parce que le dollar, on se demande même si...
13:05Est-ce qu'on n'en est pas à devoir couvrir sa poche action américaine
13:10contre le dollar ?
13:11Ce qui n'est pas du tout naturel pour des investisseurs
13:14qui ne sont pas obligés de le faire.
13:15Alors, c'est ça qui est intéressant.
13:17Il n'y a plus rien de naturel, en fait.
13:18Il faut bien...
13:18Ce qui était vrai n'est plus forcément vrai.
13:22Bon.
13:22Je crois que la certitude absolue, déjà, ça n'existe pas.
13:27Déjà, si vous diversifiez, enfin, bon...
13:30Si vous allez au bout du bout,
13:34la valeur refuge ultime que tout le monde est persuadé d'avoir, c'est l'or.
13:38Bon.
13:38Donc, vous vous dites...
13:39Mais sauf que vous ne pouvez pas gérer un portefeuille avec 100% d'or.
13:41Donc, vous vous mettez une partie qui vous dit
13:45si jamais pour la petite queue de la courbe de Gauss,
13:50ça part en vrille, vous invite l'or.
13:52Pas les obliques.
13:53Avant, on aurait mis de l'emprunt d'État américain, c'est clair.
13:57Je ne suis pas spécialiste obligataire.
13:59Je ne veux pas parler à la place des obligataires.
14:00Je vais répondre à la question, ne vous inquiétez pas.
14:02Voilà.
14:03Et le reste, c'est des diversifications
14:05et surtout, prendre la vague.
14:10Être positionné et prêt en attente pour prendre la vague,
14:14pour monter comme ça, progressivement.
14:15Il y a comme ça que j'aurai du rendement relativement sécuritaire.
14:18Pour l'instant, ça marche.
14:19Sur les niveaux d'indices des marchés actions américains, européens,
14:23comment on justifie ?
14:24Eh bien, il n'y a plus grand-chose à faire sur les indices.
14:26En fait, c'est des vagues.
14:28On est revenu dans le haut des niveaux de prix et de valorisation
14:31qu'on peut espérer légitimement.
14:33Je ne marche pas en termes de valorisation parce que je ne sais pas.
14:38Je parle en termes de ce qui peut faire monter le marché.
14:42Et le marché américain peut monter encore quelques jours sur cette nouvelle-là.
14:47C'est-à-dire que ça y est, on a voté la loi.
14:49On sait que globalement...
14:50Bonne nouvelle.
14:513 000 milliards de déficit devant nous.
14:53Oui, mais...
14:54Le marché actions, il verra ça plus tard.
14:55D'accord.
14:56On verra ça plus tard.
14:56En fait, on a plein d'incidents qui sont très échelonnés dans le temps.
15:01Donc, ça ne sert à rien de se faire mal en attendant que, pour l'instant,
15:06les financiers sont contents parce qu'on a voté le truc.
15:11Et les taxes, bon, ça a l'air de se calmer.
15:14Il n'y a plus de problème géopolitique à la minute où on se parle.
15:17Donc, c'est la baisse du risque politique et géopolitique
15:20qui permet aux marchés actions d'être à ces niveaux-là aujourd'hui.
15:23Oui.
15:24Cyril, sur la question, vous la souleviez déjà tout à l'heure.
15:28Qui va acheter des trésorises demain ?
15:30Parmi la gamme d'acheteurs naturels ou potentiels face au trésor américain
15:36qui va devoir émettre, réémettre, refinancer, rallonger aussi des maturités
15:42après avoir émis sur du cours pendant très longtemps.
15:47Comment est-ce qu'on crée ou recrée un acheteur marginal pour ces marchés-là ?
15:52Déjà, il faut que ce soit intéressant d'un point de vue risk-reward,
15:55ce qui n'est pas le cas parce qu'on disait que les cours sont encore relativement plates
15:59par rapport à tous ces nouveaux risques qui émergent, notamment aux États-Unis.
16:02Donc, il faut utiliser de la quantification.
16:04Quand on sera payé pour la duration, on commencera peut-être à en acheter
16:08et à réestimer le risque américain.
16:10Mais aujourd'hui, on n'est plus confortable avec un 2 ans qu'un 10 ans
16:13ou encore même un 30 ans.
16:15Ça, c'est le premier point.
16:15Après, ce que veut faire l'administration américaine,
16:17ça n'a échappé à personne, c'est que c'est un petit échange entre amis,
16:23les banques, regardez, on vous fait des stress tests pas très sévères,
16:27vous pouvez redistribuer plus à vos actionnaires, tout va bien.
16:31Et puis, on vous fait une petite réforme aussi du ratio de levier.
16:34C'est-à-dire que globalement, vous allez pouvoir prendre plus d'actifs,
16:38avoir des bilans plus gros, donc gérer plus d'actifs.
16:42Mais si vous pouvez faire un petit peu du treasury,
16:44et peut-être que demain d'ailleurs, on enlèvera totalement les treasury
16:47de la comptabilisation.
16:49Cet effet de levier-là, on a juste réduit le niveau du ratio de levier,
16:53mais demain, on peut retirer encore les treasury de la comptabilisation
16:56du dénominateur.
16:57Donc ça, ça sera peut-être la deuxième étape.
16:59Donc les banques peuvent, dans l'esprit de l'administration Trump,
17:03dans l'esprit Bessent, on va dire,
17:05s'assurer des acheteurs marginaux.
17:08Sauf que, comme le disait Étienne,
17:09les banques, elles gèrent un risque et elles ont déjà beaucoup augmenté
17:15leur position sur les treasury américains.
17:17Je regarde une statistique, elles sont à 6% de leurs actifs,
17:20total, total bilan.
17:20Et historiquement, c'est beaucoup, oui.
17:21C'était 1% avant la grande crise financière.
17:24Donc déjà, il y a eu une remobilisation sur les treasury américains.
17:28Et on sait que ce n'est pas très bon non plus
17:31quand il y a tout un système bancaire qui détient trop du risque de son pays.
17:35On a vu des écueils, notamment en Italie,
17:37quand ça a commencé un petit peu à secouer.
17:39Ça crée une boucle pas forcément saine.
17:42Voilà.
17:42Donc il ne faut pas compter sur les acteurs étrangers.
17:46On l'a tous vu, les banques centrales réduisent,
17:49les grands assureurs, les grands fonds étrangers
17:53plutôt se relocalisent.
17:54C'est une sorte de dédolarisation du système.
17:58Ça, c'est bien en place.
17:59Ça se voit beaucoup avec l'or, évidemment, aussi, en substitut.
18:02Donc ça doit être les ménages
18:04qui doivent avoir un taux d'épargne supérieur
18:06et qui pourraient acheter des tréjeuries.
18:08Donc le grand plan national, quoi ?
18:10C'est soit les corporettes.
18:12Les corporettes n'ont pas trop d'intérêt à acheter aujourd'hui de la dette américaine.
18:16Elles sont meilleures.
18:17On a plutôt envie d'acheter un Microsoft qu'un tréjeuri,
18:19clairement, aujourd'hui, à 30 ans.
18:21Aucun intérêt.
18:22Les ménages pourraient avoir un intérêt,
18:24mais sauf que la tech, en fait, mobilise tous les inflows.
18:28Donc il va falloir trouver peut-être un avantage fiscal
18:31pour avoir des tréjeuries pour les ménages.
18:34Grand emprunt national, quoi.
18:35Exactement.
18:36En dehors de ça, ça sera compliqué d'absorber le flux.
18:39Le développement des stable coins est vu par certains stratégistes
18:42comme, effectivement, une manière,
18:44comme on est sur des valeurs qui sont pégées un pour un au-delà,
18:48une manière, à travers des entreprises privées
18:51qui déploieraient ces stable coins,
18:53de trouver des acheteurs, là aussi, naturels,
18:55une réserve d'acheteurs qu'on n'a peut-être pas aujourd'hui.
18:57Oui, oui, tout à fait.
18:58Les entreprises.
18:59De toute façon, on voit bien que, globalement,
19:00dans le monde de l'investissement, on a envie de diversifier
19:02par rapport aux actifs traditionnels,
19:04que ce soit l'or, que ce soit les monnaies digitales,
19:06que ce soit le crédit aussi, que ce soit le crédit privé.
19:09Quand on regarde aujourd'hui un portefeuille d'un familier office,
19:14aujourd'hui, comment il est constitué,
19:16comment il était constitué il y a 10 ans,
19:17ça n'a plus rien à voir.
19:18La part des actifs alternatifs ou des actifs privés
19:22qui ne sont pas traités sur les marchés,
19:24c'est énormément augmenté.
19:25Etienne, sur cette question de qui achètera des treasuries
19:29dans ce monde où les déficits américains
19:31filent peut-être à 9 %, j'en sais rien.
19:33Il y a la partie croissance aussi.
19:35Est-ce qu'on attend un impact substantiel
19:38sur la croissance américaine
19:39ou est-ce que c'est avant tout du déficit
19:41sans forcément de croissance marginalement supérieure ?
19:45Et puis l'autre question,
19:47en lien avec les treasuries et le dollar,
19:50c'est la succession de Powell.
19:52Est-ce que c'est un sujet people
19:53qui intéresse ceux qui suivent l'actualité des banques centrales
19:57ou est-ce que c'est un sujet profond pour des investisseurs globaux ?
20:01Je vais commencer, si on prend la première question,
20:04je vais commencer par ce qui me paraît le plus trivial,
20:08c'est les stable coins.
20:09Si on regarde le sujet des stable coins et de l'acheteur marginal,
20:14les stable coins, c'est quand même pas loin
20:16d'un schéma un peu à la Ponzi.
20:19C'est-à-dire que vous avez une boîte
20:20qui a une market cap assez favorable
20:22qui va émettre des equity pour acheter des treasuries
20:27à un volume inférieur que ce qu'elle émet en coin.
20:31Tout ça, ça marche bien.
20:32Oui, c'est un gage dans l'assurance.
20:33Tout ça, ça marche bien.
20:35Le jour où vous avez des treasuries
20:36qui partent, des taux qui remontent,
20:40tout s'inverse.
20:41Et je ne suis pas totalement sûr
20:44que le débouclement va se faire de manière sereine.
20:48Pour avoir déjà vu des sujets un peu de ce genre dans le passé,
20:51je ne suis pas totalement sûr du truc.
20:53Après, probablement, beaucoup plus sérieusement,
20:56si la Fed dit qu'on baisse les taux
20:57parce qu'il y a un problème sur l'emploi ou la croissance,
21:00ça ramène du calme.
21:01Là, vous allez voir des acheteurs,
21:02il n'y aura pas de problème.
21:03D'accord.
21:04Donc, la pontification,
21:05elle peut se faire par les deux parties de la courbe.
21:07Ça peut être Bear, Stipening,
21:08c'est la partie longue qui monte,
21:10mais ça peut être aussi, dans certains cas,
21:13la Fed qui baisse les taux courts.
21:14Vous voyez, les retails américains
21:15n'achètent pas de treasuries.
21:16Le jour où la réserve fédérale donne le signal,
21:18ils vont tous y aller.
21:20Et probablement que même moi,
21:21qui étais plutôt en retrait
21:23par rapport à la courbe américaine,
21:25je suis totalement absent,
21:26ce qui ne m'est quasiment jamais arrivé.
21:27On va y aller.
21:29On ne peut pas passer à côté.
21:31Donc, on va tous y aller.
21:32Et là, vous allez avoir un acheteur marginal
21:34assez substantiel.
21:36Et là, ça fait un peu transition
21:39sur votre deuxième point.
21:42S'il y avait un problème en termes de crédibilité,
21:46imaginons que Powell soit vraiment forcé
21:49à baisser ses taux
21:50alors que le marché n'y croit pas.
21:52Donc là, on se retrouve dans ce que moi,
21:53j'appellerais un conundrum à l'envers.
21:55C'est-à-dire que les taux courts pourraient baisser,
21:57les taux longs pourraient remonter.
21:58Donc, l'inverse de ce qui s'est passé en 2005
22:00serait assez catastrophique.
22:02Et là, c'est la Fed elle-même
22:03qui serait probablement obligée
22:05d'être l'acheteur marginal.
22:06Mais ça, c'est un scénario,
22:08si on y réfléchit sérieusement,
22:10ce n'est pas un beau scénario.
22:12Non.
22:12C'est quelque chose qui serait
22:13probablement très perturbant
22:14pour tous les marchés.
22:16Puis le marché attend des baisses de taux,
22:18y compris avant la fin du mandat de Jean-Paul.
22:21Donc, on peut imaginer légitimement
22:23qu'il sera amené à baisser les taux.
22:25Il sera probablement amené à baisser les taux.
22:27Et après, la question de Bauman et de Waller...
22:33Donc, deux membres du board de la Fed
22:34qui font entendre une voix un peu dissidente,
22:36jusqu'à présent en tout cas.
22:38Moi, ce que je pense,
22:39c'est que la crédibilité...
22:41Alors, c'est vrai que la crédibilité,
22:42ça peut s'amenuir très rapidement.
22:44On met beaucoup de temps à créer une crédibilité.
22:47Il faut parfois quelques minutes pour la détruire.
22:49Je pense qu'on n'en est pas encore à ce niveau-là
22:51parce qu'il y a Bessin qui n'est pas très loin.
22:53Et puis, Trump comprend quand même
22:54que c'est quand même le marché
22:57le plus dangereux potentiellement.
23:00S'il déstabilise le marché des trésuries,
23:03Dieu sait ce qui se passera.
23:05Ça a été une ligne rouge
23:06au moment de Liberation Day.
23:09Mais je pense que ça peut être
23:11dans un populisme qui s'ancre
23:15dans 5, 10 ans,
23:17ça peut être un vrai sujet.
23:18C'est-à-dire que vous regardez votre banque centrale
23:19et vous dites
23:19qu'ils font absolument n'importe quoi.
23:21On repousse un peu plus les limites à chaque fois.
23:23On teste un peu plus les limites à chaque fois.
23:25Comme on a pu le voir en Turquie,
23:26comme on a pu le voir en Russie,
23:28dans des pays où on n'a pas envie de voir ça,
23:30nous, en tant que citoyens.
23:32Donc, c'est un vrai sujet quand même.
23:33Je pense que c'est un vrai sujet.
23:35Mais je ne pense pas que le problème
23:36arrivera tout de suite.
23:38Même si c'est l'un des deux,
23:39ce ne sera pas le sujet de demain.
23:40Je pense que le vrai sujet,
23:41c'est une crédibilité qui s'amenuise
23:43et à un moment,
23:43vous retrouvez avec quelqu'un.
23:48La banque centrale garde sa crédibilité, effectivement.
23:51J'ose espérer que, pour la garder,
23:57Powell baisse ses taux assez rapidement
24:00en disant, effectivement,
24:01je n'ai pas de réponse sur l'inflation,
24:03mais le risque est devenu important sur la croissance.
24:06Moi, je pense que j'ai toujours pensé
24:07qu'il agirait sur la croissance
24:09avant d'agir sur les prix.
24:10Moi, ce qui me ferait peur
24:11pour Jérôme Powell et pour la Fed,
24:13c'est qu'on ne voit pas arriver
24:16cette inflation ou ce choc de prix,
24:19ce choc tarifaire,
24:21que la Fed en prenne acte
24:22à un certain stade,
24:24finisse par baisser ses taux,
24:25mais étant peut-être un peu en retard
24:27par rapport à ce que des données d'emploi
24:28ou de croissance lui dicteraient de faire.
24:32Et à ce moment-là,
24:32c'est victoire pour l'administration Trump.
24:35On vous l'avait bien dit,
24:36Powell est en retard,
24:37il n'y a pas d'inflation liée aux tarifs,
24:39et Jérôme Powell se retrouverait là
24:41sous une pression quand même maximale.
24:44Aujourd'hui, on comprend,
24:45il faut garder toutes les options ouvertes.
24:47S'il n'y avait pas cette inflation des tarifs
24:49qui nécessite que la Fed soit autant
24:52sur la retenue aujourd'hui...
24:54Mais je pense qu'il faut laisser...
24:55Il faut laisser une chance au plan.
25:01Et je vois mal Powell
25:02s'arc-bouter en disant
25:04je veux voir dans les statistiques.
25:08Je pense qu'il va laisser le message...
25:09Je suis contre le marché.
25:11J'ai changé d'avis il n'y a pas très longtemps.
25:13Oui, mais il ne faut pas dire non à...
25:15Il ne ferme pas les portes.
25:16Non, effectivement, il va faire un geste.
25:19Bon, je pense que ça résoudra...
25:22Alors, la crédibilité...
25:23Ça va améliorer la crédibilité
25:25de la Banque centrale, effectivement.
25:26Il faut absolument le conserver.
25:28Ça laisse qu'il n'est pas trop
25:30en porte-à-faux avec Trump.
25:32Donc, il ne faut pas qu'on ait cette guerre-là.
25:34Parce que ça, effectivement,
25:35si on a ça,
25:36ça, c'est la fin des haricots.
25:39Et donc...
25:40Mais au-delà de cette baisse de taux,
25:44il faut qu'on ait une vision
25:46à plus long terme, en fait.
25:48Et le problème, c'est qu'il ne peut pas la donner.
25:50Il ne peut pas la donner
25:51parce que la Banque centrale
25:52n'a pas de visibilité plus que ça, en fait.
25:56Sa seule visibilité,
25:57c'est sa crédibilité en disant
25:58OK, là, je commence à avoir un petit peu
26:00un problème dans la croissance.
26:03Donc, je soulage un peu le marché
26:06et on verra sans trop...
26:08Enfin, fin de 5, ça n'a pas changé grand-chose.
26:10On verra après pour l'inflation.
26:12Après, dans un passé très récent,
26:13il y a moins d'un an,
26:15on a vu un mauvais ISM au cœur de l'été.
26:18Alors, en plus, doublé par la banque japonaise
26:20qui montait ses taux.
26:21Enfin, bref, un petit coup de trafalgar
26:22sur les marchés.
26:23Mais des données d'emploi américaines
26:25sur lesquelles la Fed s'est appuyée immédiatement
26:28pour un 50 points de base de baisse de taux
26:30en septembre dernier.
26:31Donc, elle a toujours cette vitesse
26:33et cette fonction de réaction
26:35rapide et forte.
26:37Alors, Étienne, est-ce que tu veux bien sur ça ?
26:38Le point d'Éric, c'est que
26:40si vous regardez tous les indicateurs
26:43de croissance aux Etats-Unis,
26:44on est parti quand même
26:45pour un deuxième trimestre
26:46qui devrait être pas loin de 2,5.
26:49Et celui qui va arriver,
26:51on est sur une tendance
26:52qui reste relativement forte.
26:53Il n'y a rien qui nous fait dire
26:54qu'on va passer en dessous des 2%.
26:55On reste dans un niveau de croissance
26:57qui est substantiel.
26:59Et si la bille passe à la Chambre
27:00pour de bon
27:01et qu'il dépense autant d'argent
27:03qu'ils ont prévus,
27:03on va se retrouver avec un déficit budgétaire de 7.
27:05Ce n'est pas un environnement
27:06qui est défavorable à l'économie.
27:09Et donc, cette baisse de taux,
27:12elle n'est pas donnée du tout.
27:15C'était juste...
27:16Ah non, je comprends.
27:17Cyril, sur...
27:18Elle n'est pas donnée,
27:19mais en fait,
27:20comme le disait Étienne,
27:21c'est-à-dire,
27:22il y a encore de la marge
27:22par rapport au taux neutre.
27:24Si on dit que l'auto neutre,
27:25en Europe,
27:26il florte autour des 2%,
27:27il florte autour des 3% aux Etats-Unis.
27:30Donc, c'est sûr qu'à un moment,
27:31il y a une pression
27:31quand on est dans une borne 4-25-4-50
27:34pour se rapprocher à un moment du taux neutre.
27:36La question,
27:37ce n'est pas d'être accommodant.
27:37C'est déjà,
27:38on est modérément restrictif,
27:40si je reprends la terminologie de Poel.
27:41Pourquoi est-ce qu'on ne va pas,
27:43là, maintenant,
27:44neutraliser la politique de l'État ?
27:45Après, voilà,
27:46les dots,
27:4610-50 BP,
27:47il y a deux camps
27:48qui sont en train de se faire.
27:50Ce serait quand même surprenant
27:51d'ici à la fin de l'année,
27:52ou en tout cas,
27:53au T1 2026,
27:54de ne pas aller vers 3,75 minimum.
27:56Ce serait bien que Poel
27:57initie quand même le mouvement
27:59avant de passer son tour.
28:01Il va le faire.
28:02Je pense qu'il n'est pas borné,
28:04Poel.
28:05Il a été le premier,
28:06d'ailleurs,
28:06à voter aussi
28:07la dérégulation bancaire.
28:08La Fed a voté
28:10et il était pour
28:11la réforme du ratio de levier.
28:15Donc, ça veut dire
28:15qu'il est aussi pour le soutien
28:17du système financier
28:18dans son ensemble,
28:19que les primary dealers
28:20fonctionnent mieux
28:21aux États-Unis, etc.
28:22Et s'il faut aider l'économie
28:24en temps voulu
28:24et s'il faut se rapprocher
28:26de sa mission de taux neutre,
28:27il le fera également.
28:28Donc, c'est juste
28:29qu'il y a beaucoup de bruit autour
28:30et que c'est sûr
28:31que ça met énormément de pression
28:32sur un seul homme.
28:33Mais à chercher
28:34cette visibilité
28:36qui met du temps à venir
28:37avec l'inertie
28:38des tarifs
28:39et des tarifs
28:39qui ne sont même pas
28:40encore décidés à tirer,
28:41est-ce qu'il prend
28:41un gros risque
28:42d'être en retard
28:43à un moment ?
28:45Il fait un peu tapis
28:48sur l'inflation des tarifs.
28:49Effectivement.
28:50Bon.
28:52Si on change
28:53de la partie dollar
28:54pour s'intéresser
28:55à la partie euro,
28:56Cyril gardait la parole
28:57et partant du change,
28:58on est en plein forum
29:00BCE à Sintra.
29:02Ça a été une des prises
29:03de position
29:03du vice-président
29:04de la Banque Centrale Européenne,
29:05Louis de Guindos,
29:06en début de semaine.
29:06Jusqu'à 1,20,
29:07c'est tout à fait gérable.
29:09Au-delà,
29:09ça peut créer des troubles.
29:11Qu'est-ce qu'il veut dire par là
29:12et de quels troubles
29:13est-ce qu'on parle ?
29:15Ça peut créer des troubles,
29:16j'imagine,
29:17pour nos exportations
29:18déjà en Europe.
29:21Alors,
29:22la surévaluation du dollar,
29:24elle était...
29:25Voilà,
29:25ça fait un petit moment
29:25qu'elle dure.
29:27Quand on prend,
29:27voilà,
29:28les tauries classiques,
29:29pouvoir d'achat,
29:31normalement,
29:31effectivement,
29:32on est plus proche
29:32des 1,20 que des 1.
29:33Ça, c'est sûr et certain.
29:34Donc là,
29:34on est simplement
29:35en train de recadrer les choses.
29:37Après,
29:38effectivement,
29:38pour l'économie européenne
29:39et notamment
29:40pour une économie allemande,
29:42ça devient compliqué.
29:44L'écart qu'on peut avoir
29:45aujourd'hui
29:45avec le dollar.
29:48Et c'est sûr
29:48qu'en fait,
29:50on a eu pas mal...
29:52En fait,
29:52les flux ont un peu caché
29:53cette surévaluation
29:56du dollar.
29:57Encore une fois,
29:57avec la tech américaine
29:58qui a amené beaucoup
29:59d'inflow
29:59dans l'économie américaine
30:00et qui a fait que
30:01pendant longtemps,
30:02on est resté
30:02sur un dollar très fort.
30:04Ce qui est un peu plus
30:04surprenant,
30:05c'est que ce renforcement
30:08du dollar arrive
30:09sans baisse de taux
30:10en parallèle
30:11de la Fed.
30:12Ce renforcement
30:13de l'euro ?
30:14Oui,
30:15cet affaiblissement
30:16du dollar.
30:17Autant pour moi.
30:18Oui, c'est ça.
30:19À la fois
30:19sans centimative
30:21de la tech américaine
30:22et en même temps
30:22sans baisse de taux.
30:23Parce que la dernière fois
30:24qu'on a eu ce type de mouvement,
30:25on a eu...
30:26C'est bien le dollar
30:27qui est ciblé.
30:27Donc c'est le dollar
30:28qui est ciblé.
30:29Et effectivement,
30:29le canal, on voit bien,
30:30on vient d'en parler,
30:31c'est les tréjuries.
30:32Voilà,
30:33cet appétit
30:35bien moindre
30:36pour les actifs américains
30:37qui pénalisent
30:37aujourd'hui le dollar.
30:38Bon.
30:39Au-delà de 1,20,
30:40c'est un bon prétexte
30:42pour que la Banque Centrale
30:43européenne
30:43aille peut-être
30:44un peu plus loin
30:45dans ses baisses de taux,
30:46par exemple,
30:47Etienne ?
30:47Oui, je pense
30:48que ça pourrait l'être
30:49parce qu'en fait,
30:50si on rajoute
30:51la faiblesse du dollar
30:53et donc la force de l'euro
30:54en relatif
30:55plus les barrières douanières,
30:57on se balade.
30:58Alors après,
30:59il y a des taux effectifs
31:00qui sont toujours
31:00en train d'être calculés,
31:01mais on va se balader
31:02autour de 25%
31:04de désavantages compétitifs
31:06par rapport aux Etats-Unis.
31:07Ce que je veux dire
31:07pour grossir le trait,
31:08c'est que bientôt,
31:09c'est les Américains
31:09qui vont nous exporter
31:10leurs voitures
31:11qui ne sont pourtant
31:12pas des super bagnoles
31:13au passage.
31:13mais c'est un détail.
31:15Non mais c'est à contre-pied
31:17de ce qu'on pouvait raconter
31:19moi le premier
31:19et de ce que les économistes
31:21expliquaient sur la base
31:22évidemment de l'académie,
31:24de l'économique académique,
31:26mais des tarifs,
31:29ça va s'ajuster
31:29par le change
31:30et si on a les 10, 15, 20%
31:33de tarifs sur les biens
31:34européens apportés
31:35aux Etats-Unis,
31:36petite baisse de l'euro
31:36et ça règle déjà
31:38une bonne partie du problème.
31:39Il s'est passé
31:40exactement l'inverse.
31:41Le change a rajouté
31:43une pénalité
31:43à ces barrières douanières.
31:45Et je pense que le 1,20,
31:46ils sont obligés
31:46de parler du 1,20
31:48parce que ça a toujours été
31:49un peu un espèce
31:50de totem.
31:51Ça a été souvent mentionné
31:52par les différents membres
31:53de la Banque centrale
31:54sur les 10 dernières années.
31:56Moi, je pense que
31:57c'est trop élevé.
31:59Enfin, l'euro
32:00est beaucoup trop fort déjà
32:01et encore plus
32:02en intégrant
32:03les barrières tarifaires
32:04et qu'on n'est pas
32:05dans une zone...
32:06Enfin, moi, je vois...
32:07On finance
32:09chez Sansolonchamp
32:10sur la partie obligatoire,
32:11on finance les ETI européennes.
32:13Un an et demi,
32:13ce n'était pas la fête.
32:14Chaque résultat,
32:15je le répète souvent
32:16sur notre antenne,
32:17on se ferme...
32:18Parfois, on se bougeait le nez,
32:20on fermait les yeux.
32:21Ça va mieux
32:21depuis deux, trois trimestres,
32:23mais ce n'est pas
32:23de l'exubérance.
32:25On est sur une stabilisation
32:26des résultats,
32:28ce qui fait que le tout
32:29est OK
32:30et ça se passe bien,
32:31mais voilà,
32:31il n'y a pas d'exubérance.
32:32Il ne faudrait pas grand-chose
32:33pour repartir dans l'autre sens
32:34et là, ça va commencer
32:35à recrisper.
32:37Moi, je ne serais pas surpris
32:38qu'effectivement,
32:39ça soit une excuse
32:40pour la Banque centrale
32:41d'aller un peu plus loin
32:42parce qu'économiquement,
32:44bout de tournée de preuve
32:45dans tous les sens,
32:46c'est un problème.
32:46Donc, la fonction de réaction
32:47de la BCE
32:48dépend désormais
32:49des tarifs
32:50et du niveau de tarifs.
32:52Elle est obligée
32:52de tout intégrer.
32:54Autrement,
32:54on fait un mauvais calcul.
32:55C'est un mauvais calcul.
32:56Éric ?
32:57Oui, je souscris
32:59effectivement
33:00à ce que vous venez de dire.
33:00En fait,
33:01je pense que
33:02la seule façon
33:02de la réaction
33:03de l'Europe,
33:05c'est de continuer
33:06à baisser ses taux.
33:07Enfin, on a besoin
33:08de remettre un peu
33:09de carburant
33:10dans l'économie
33:11puisqu'on n'a pas
33:11de cette visibilité.
33:13Et après,
33:14ce qui fait la force...
33:15Là, on va faire des efforts
33:16importants quand même
33:16pour remettre du carburant
33:17dans son école.
33:18Oui, mais ce n'est pas tout de suite.
33:21OK.
33:21Donc, pendant ce temps-là,
33:22il faut faire les fins de mois
33:24parce que l'export,
33:25c'est mort.
33:26Donc, l'intervalle,
33:27c'est la BCE qui...
33:27La France, bon,
33:28pour l'instant,
33:29c'est...
33:29Par exemple.
33:30L'Espagne, bon,
33:32c'est la seule
33:32qui bouge un peu.
33:33Donc, il y a un problème
33:35de croissance
33:35de toute façon
33:36à court terme.
33:37Donc, vous êtes obligés
33:38de favoriser un petit peu
33:40par une baisse des taux
33:41parce que du 1,20,
33:42ça devient compliqué
33:43quand vous exportez
33:44un petit peu.
33:48Ouais.
33:48Non, non, mais 1,20,
33:49je pensais que 1,20,
33:50oui, bon...
33:51Après, je ne pense pas
33:52que ça pourrait être
33:52déjà si pénalisant que ça,
33:54mais...
33:55Non, mais le problème,
33:56c'est qu'on n'a pas...
33:57On parlait avant,
33:58on parlait de l'académique,
34:00de l'économiste,
34:01mais ça faisait
34:02un monde
34:03toutes choses égales
34:04par ailleurs,
34:04on disait ça.
34:05C'est bien sûr.
34:05En fait, les choses
34:06étaient données habituelles.
34:07Aujourd'hui, tout est modifié.
34:09Personne ne sait
34:10à quel doigt
34:12il va pouvoir vendre.
34:14C'est quand même
34:14la surprise, effectivement,
34:15de ce premier semestre.
34:16Oui, mais c'est juste
34:17la conséquence
34:17de ce qu'on dit
34:18depuis des mois
34:18puisqu'on dit
34:19des mois que...
34:20Sauf que les tarifs
34:21devaient faire monter
34:22le dollar.
34:23Je reprends quand même
34:23les consensus
34:24qu'on avait
34:25il y a 6, 9 mois.
34:27Beaucoup discutaient
34:28quand même
34:28des tarifs.
34:31Je ne vois pas
34:31en quoi ça peut
34:31faire monter
34:32puisqu'en même temps...
34:34Je ressentirai les émissions.
34:35Non, mais les tarifs
34:37étaient à vue
34:38comme inflationnistes
34:39et ça devait être...
34:40L'échange devait s'ajuster.
34:41L'euro devait baisser,
34:43le dollar devait rester fort.
34:44Vous pouvez faire ça
34:45dans un monde
34:46où ces tarifs
34:48sont négociés
34:49dans un monde de paix,
34:50pas dans un
34:51Libération Day
34:51où toi,
34:52tu es méchant
34:52du consensus
34:53de début d'année
34:54avant tout ce qu'on
34:55a découvert ensuite.
34:57Donc, à partir du moment
34:58où vous instillez
34:59autant d'insécurité
35:01économique
35:02dans le monde...
35:03C'est pour ça que moi
35:03je pense que la croissance
35:04américaine va se prendre...
35:05Voilà.
35:06Il n'existe pas
35:07dans l'économie
35:08une possibilité
35:10de croissance
35:11dans l'instabilité.
35:12Enfin,
35:12que ce soit
35:12chez les agents économiques,
35:14les consommateurs
35:15ou les investisseurs.
35:16Ce n'est pas possible.
35:17Donc, il va falloir payer...
35:18On revient au chiffre
35:19de l'emploi demain
35:19qu'on surveille avec attention.
35:20Si ce n'est pas demain,
35:21ça sera après demain.
35:22Mais ce n'est pas possible.
35:25Message sur le plan
35:25de la stratégie d'investissement.
35:27Il nous reste 3 minutes là.
35:28Petit tour de table,
35:28Éric.
35:29Je l'ai dit tout à l'heure.
35:31Surfer sur les vagues,
35:32vous avez une petite vague,
35:33une vaguelette
35:33sur le luxe.
35:35Donc, il faut la prendre.
35:36C'est quoi ce qu'on dit du luxe ?
35:37C'est parce que...
35:39Début de semestre,
35:40on a été trop bas.
35:41Non, parce que...
35:42Pareil, vous avez...
35:43On s'est calmé
35:44sur les droits.
35:45Finalement,
35:46les droits,
35:46ça va passer.
35:47La Chine,
35:48qui a l'air
35:48le consommateur chinois
35:50qui reprend un peu plus
35:51du poil de la bête.
35:52Bon, avec ça,
35:53je vous le fais
35:54pour quelques jours.
35:55Et puis,
35:56certains,
35:57comme LVMH,
35:58ça va être touché
35:58quand même un...
35:59Oui, des grands niveaux.
36:00Bon,
36:01et puis,
36:02il faut bien faire quelque chose.
36:03Donc, le luxe.
36:04C'est début de nouveau trimestre
36:06et c'est le luxe
36:07qui...
36:07Alors, ça durera peut-être...
36:08Après être descendu
36:09aux enfers.
36:09Oui, oui.
36:09Qu'un printemps.
36:10Ça verra.
36:11Non, mais il y a des catalyseurs
36:12peut-être autour du luxe.
36:14Effectivement.
36:16Message en matière
36:17d'investissement
36:18chez Sanso,
36:19Longchamp, AM.
36:20Nous, ce qu'on aime,
36:21c'est tout ce qui n'est pas
36:22corrélé auto.
36:22Alors, même si en Europe,
36:23on pourrait être...
36:25Donc, c'est bizarre de dire ça
36:26pour un gérant.
36:27On aime bien le crédit.
36:29On aime bien le crédit
36:29et dans le crédit,
36:30il y a plusieurs segments.
36:32Il y a le segment des financières,
36:34des financières subordonnées.
36:36Il y a le crédit investment grade,
36:38donc des grosses sociétés.
36:40Et puis, les ETI,
36:41je dirais,
36:42de taille très correcte
36:43et c'est plutôt
36:44le marché du haut rendement.
36:46Moi, ce que j'aime en ce moment,
36:47c'est le marché du haut rendement
36:48dans son ensemble,
36:50même si les spreads
36:50sont plutôt extrêmement serrés.
36:52On est dans des environnements
36:53où, pour l'instant,
36:54qui sont relativement bénins.
36:57On voit plutôt
36:58une bonne génération
36:58de cash flow, etc.
37:00C'est vrai que la baisse des taux
37:01favorise le segment également.
37:04Le risque qui peut peser
37:05sur la croissance
37:06peut être contrecarré
37:07par le plan européen
37:08et le plan allemand.
37:10On a un peu de visibilité.
37:11Je ne dis pas que c'est parfait.
37:12Et pour une classe d'actifs
37:13comme le crédit,
37:14c'est suffisant.
37:15Et l'ETI, étant pas sensible aux taux,
37:16ça, c'est quelque chose
37:16qu'on aime bien.
37:17On aime bien aussi les financières
37:18et particulièrement
37:19la partie la plus risquée,
37:20les financières subordonnées.
37:21C'est un peu corrélé
37:22à l'appétit
37:22pour les bancaires
37:24sur le marché financier.
37:26Ce sont des investissements
37:29vraiment bien.
37:29Pour vous citer un exemple,
37:31vous n'avez pas besoin
37:31de prendre un risque démesuré
37:32pour générer du rendement
37:33même en zone euro
37:34avec la baisse de taux.
37:36Vous prenez un portefeuille
37:37à 3 ou 4 ans,
37:41vous pouvez faire
37:41sans trop prendre de risque
37:42des portefeuilles
37:43qui vont autour de 5.
37:45Oui, je comprends.
37:46Cyril ?
37:47Sur la partie crédit,
37:49tous nos clients
37:50sont beaucoup plus
37:51acheteurs de crédit
37:52que de dettes d'État
37:52comme on l'a déjà souligné.
37:54Il faut avoir du portage.
37:55Si les taux restent
37:56à peu près dans un range
37:57et si les spreads
37:58sont déjà bas,
37:59c'est le portage
38:00qui va faire la performance
38:01encore une fois cette année.
38:03Et puis, nous aussi,
38:04ce qu'on aime bien jouer,
38:05c'est cette absence de défauts
38:06dans le monde
38:06du crédit corporel,
38:08du crédit bancaire.
38:09Donc, on joue
38:09à travers des CLO,
38:10à travers des titrisations
38:11de CDS.
38:13On va un peu
38:14leverage des positions,
38:15le leverage coûte cher.
38:16Il n'y a pas de canaries
38:16dans la mine,
38:17dans ces marchés,
38:18sur la situation fondamentale
38:20financière des entreprises.
38:21Non, parce que les sous-jacents
38:22sont bons.
38:23Vous faites une titrisation
38:23de crédit investment grec
38:25ou même de IWB,
38:26vous n'avez pas de risque.
38:28Il y a très peu de défauts,
38:29en dessous de 5%,
38:29et les taux de recovery
38:31sont extrêmement bons.
38:32Regardez une dette
38:32comme Altice
38:33a fait défaut,
38:34les bonds se traitent
38:35entre 84 et 85%.
38:37Voilà.
38:37Donc, il y a des choses
38:38à jouer à la tête.
38:39Belle négociation.
38:40Merci beaucoup, messieurs.
38:43Merci bien d'avoir été
38:44les invités de Planète Marché
38:45ce soir.
38:45Cyril Paraison,
38:46responsable de la recherche
38:47obligataire de Silex,
38:48Étienne Gorjon,
38:49le responsable de la gestion
38:50obligataire de Sanso,
38:51Longchamp Asset Management,
38:52et Éric Venel,
38:53directeur de la gestion
38:53de Montbleu Finance.
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