Lundi 26 mai 2025, retrouvez David Belloc (Gérant-Stratégiste, Mirova), Régis Bégué (Partner and Co-Head of Memnon European, Zadig Asset Management) et Alexandre Taieb (Gérant-analyste, Sycomore AM) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:003 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13Alexandre Tailleb est à nos côtés ce soir, Gérant et Analyste chez Sycomore Asset Management.
00:18Bonsoir Alexandre.
00:19Bonsoir Grégory.
00:20David Bellocq nous accompagne, Gérant et Stratégiste chez Mirova.
00:22Bonsoir David.
00:23Bonsoir Grégory.
00:24Et Régis Beguet est à nos côtés, Associé et Gérant chez Zadig Asset Management.
00:28Bonsoir Régis.
00:30Pourquoi est-ce que le marché réagit encore Régis ?
00:33Je sais quoi, c'est une pénitence qui incombe aux investisseurs, c'est-à-dire qu'il y a
00:39la menace, le rétropédalage, je crois qu'on connaît bien le schéma de Trump désormais,
00:45néanmoins ça provoque toujours au moins à court terme des secousses de marché.
00:49Personne n'imaginait vendredi soir que l'Union Européenne allait voir ses produits taxés
00:53de 50% au 1er juin.
00:56Non bien sûr, mais la menace elle est réelle dans la mesure où elle n'est que décalée
01:02dans le temps.
01:03C'est-à-dire qu'il a annoncé 50% au 1er juin, pour l'instant ça n'est reporté que
01:08au 9 juillet.
01:09Peut-être que ce sera reporté au 9 août, au 9 décembre ou Dieu sait quoi, mais il
01:14y a quand même une menace et concrètement ça finit par avoir des effets, c'est-à-dire
01:18qu'il y a quand même tout un tas de bateaux, de stocks dans des ports, dans des aéroports
01:27qui sont à chaque occasion bloqués dans l'attente des nouveaux tarifs et donc les
01:33effets dans l'économie réelle se font sentir et à telle enseigne que le marché a reculé
01:38de 1,6% vendredi, il ne remonte que de 1% aujourd'hui, net net, ça a quand même un
01:44effet globalement négatif.
01:47Il y a un coût résiduel quand même derrière cette tactique de menace retraite, menace
01:52retraite, menace retraite.
01:53Une prime de risque qui continue d'augmenter, alors ça ne se voit pas beaucoup parce qu'effectivement
01:58par rapport à début avril, les marchés ont formidablement remonté et notamment les
02:03marchés européens, mais ils ont beaucoup remonté sur les actions, ça a globalement
02:10remonté mais ça a beaucoup plus remonté sur les actions européennes exposées exclusivement
02:16à l'Europe, les actions d'infrastructures, utilities, banques européennes que sur les
02:21actions exposées au commerce international et en particulier exposées au commerce américain.
02:27Il faut quand même avoir en tête que le Standard & Poor's et le Nasdaq sont en baisse
02:33de plus de 10% en euros depuis le début de l'année, il y a un effet dollar là-dedans
02:37mais ils sont quand même en baisse.
02:39Alors c'est vrai que nous, de notre point de vue, entre le marché européen qui monte
02:44de 8%, 6, 6, 8% et puis le marché euro, zone euro qui est encore plus fort, qui monte de
02:4912%, on se dit que les marchés ont finalement été très tendres avec ce qui s'est passé.
02:54Oui et non, encore une fois, il y a une prime de risque sur les actions qui sont très directement
02:58concernées qui s'est créée et qui ne s'est pas résorbée à ce stade.
03:02Une discrimination quand même faite par le marché des investisseurs.
03:05C'est normal puisque l'impact de ces annonces n'est pas neutre, même si elles sont décalées
03:12dans le temps, à chaque fois elles provoquent des retards dans les investissements, des
03:16retards dans les signatures de contrats et finalement auront un impact réel macro-économique
03:21qu'on finira par voir, qu'on n'a pas vraiment encore constaté dans les données macro
03:25mais à un moment donné on va le voir, ça ne veut pas dire qu'il sera définitif et
03:28irréversible mais il faut que cette séquence et ces allers-retours s'arrêtent pour que
03:33l'économie reprenne une marche normale.
03:36Tout ça a déjà un coût, on l'a beaucoup expliqué ici mais on peut en reparler bien
03:40sûr David, cette incertitude, cette manière d'injecter volontairement de la volatilité
03:46dans les relations internationales, dans les marchés, c'est normal que ça se retrouve
03:50dans les marchés quand bien même on sait que ces menaces sont avant tout des menaces.
03:56Je parle de l'Europe spécifiquement là aussi.
03:59C'est avant tout des menaces.
04:00Moi je pense qu'on a donc une stratégie de négociation, on a eu tous très très peur
04:05ce qui a provoqué quand même une baisse de 20% des marchés, un quasi-crac, on a vu quand
04:10même que Trump regardait les marchés, notamment les marchés obligataires, le coût de financement
04:16de la dette américaine, on a vu aussi que la Chine avait des armes, les terres rares
04:22et l'Europe aussi potentiellement et qu'il est capable aussi quand même d'être pragmatique.
04:27Il a bien compris que ça allait générer beaucoup d'inflation, que ça allait impacter
04:31négativement les revenus modestes des Etats-Unis, il y a des élections quand même mi-mandat
04:36et donc je pense aussi si on écoute Bessent et son administration notamment les dernières
04:40déclarations vendredi concernant la courbe de l'affaire qui fait que trop de taxes tuent
04:46les taxes, trop d'impôts tuent l'impôt et on pense quand même qu'ils ont l'intention
04:51d'atterrir autour de 15% à peu près en moyenne et je pense que Trump est remonté
04:59au créneau là récemment, un parce qu'effectivement il avait une fenêtre de tir à temps donné
05:04le rebond des marchés et une capitale confiance, deux il envoie un one big beautiful bill au
05:11Sénat qu'il faut financer et manifestement le compte n'y est pas donc il faut qu'il
05:15essaye de trouver des gages vis-à-vis du Sénat mais aussi les Européens qui essayaient
05:24doucement mais sûrement d'atterrir sur quelque chose inférieur au fameux 10% incompressible
05:29et là il envoie un signal clair comme quoi ce 10% est incompressible donc c'est une
05:33technique de négo, c'est dans ce contexte là, il revient quand même assez vite sur
05:37un report au 9 juillet, je pense qu'on atterrira sur quelque chose autour de 10-15, c'est négatif
05:43clairement pour la croissance américaine notamment, c'est inflationniste, on risque
05:47d'avoir des premiers chiffres cet été qui montrent un peu d'impact quand même sur l'inflation
05:52parce qu'on voit les Ford, les Nike, les Walmart, ils augmentent les prix pour l'instant,
05:56ils augmentent les prix, ils utilisent leur pricing power donc en fait ça va se voir
05:59plus dans l'inflation que dans les résultats des boîtes et dans les chiffres de croissance
06:03d'un premier temps, ça met une pression au niveau obligataire mais dans tous les cas
06:07c'est inflationniste pour les Etats-Unis, donc c'est clairement pas quelque chose de
06:12positif, mais je pense qu'on est sorti des stress de récession aux Etats-Unis, d'un
06:17Trump fou qui n'a pas de garde-fou, donc le marché écoute encore Trump mais pas autant
06:22qu'on pouvait l'écouter entre le 2 avril et le 8 avril, je pense que le marché est
06:26calé sur des tarifs autour de 15% qui restent gérables pour l'économie mondiale y compris
06:34pour l'économie américaine, ça ne règle pas tous les problèmes mais en tout cas celui-ci
06:37je pense, à mon avis, est évacué.
06:40Bon, c'est un scénario central assez consensuel, vous êtes d'accord avec cette idée qu'on
06:44va atterrir autour de 15% ce qui est quand même un choc, le péage moyen à 15% aux
06:49Etats-Unis c'est quand même, je ne sais pas, 3, 4, 5 fois plus élevé que ce qu'on
06:53pouvait avoir précédemment avant le retour de Trump à la Maison-Blanche Alexandre.
06:58Oui alors 10-15% oui c'est assez consensuel, effectivement c'est quand même un choc,
07:04c'est quand même important, néanmoins, il faut quand même dire qu'on ne sait absolument
07:10pas où est-ce qu'il va se fixer, c'est une hypothèse, 10-15% ça peut être plus,
07:15la Chine donnera un bon témoignage parce que déjà je crois que les 90 jours ça se
07:21termine tout début juillet, je crois que c'est avant nous ou fin juin, donc on verra
07:26ce qu'il fait, j'ai l'impression que tant qu'il n'est pas satisfait avec ce qu'on
07:31lui donne sur ses différents calls, il va garder le pistolet sur la tempe, donc il
07:36peut tout à fait prolonger 3 mois mais on ne saura toujours pas à quelle sauce on va
07:39être mangé.
07:40Que le marché réagisse, c'est assez normal, Régis l'a très bien dit, il y a un impact
07:47sur l'économie réelle, beaucoup d'entreprises qui sont en position d'attente, maintenant
07:52on sent qu'il y a de plus en plus d'usure du marché, quand on regarde le rebond récent,
07:59on voit que ça a été drive, même si l'Europe surperforme depuis le début de l'année,
08:04ça a été beaucoup drive par le Nasdaq, par les valeurs technologiques, donc c'est
08:07un retour de peur de manquer le mouvement notamment du retail, des investisseurs particuliers.
08:14Qui sont en avance de phase par rapport aux investisseurs professionnels.
08:18Absolument, donc qui reviennent plus vite et on peut avoir aussi tout simplement des
08:23gens qui coupent leur vente à découvert sur l'indice Nasdaq ou S&P 500 parce que
08:29ça y est ils ont pris la baisse, donc vous avez un mouvement qui est amplifié un peu
08:32artificiellement, mais je n'ai pas l'impression que ce rebond-là soit très très solide
08:37dans le temps, il faut plus de catalyseurs positifs, ça ne viendra pas forcément de
08:40Donald Trump, il peut venir de la politique monétaire, puisque le budgétaire c'est
08:44un petit peu compliqué, mais on a besoin d'un peu plus d'éléments pour que le marché
08:48dépasse ses plus hauts de l'année 2025.
08:50Oui je comprends, pour dire un mot encore de la négociation commerciale, qu'est-ce
08:56qui peut nourrir un deal entre l'Union Européenne et les Etats-Unis d'ici le 9 juillet ?
09:01Je pense qu'il faut montrer de la bonne volonté, il faut baisser des tarifs sur certains biens
09:05qui sont peut-être un petit peu surtarifés au niveau des droits de douane en Europe,
09:13après on peut brandir le partenariat, il y avait un partenariat entre les Etats-Unis
09:18et l'Europe sur l'investissement, le commerce, qui est gelé depuis 2016, qu'on pourrait
09:26éventuellement relancer, il y a la coopération numérique, donc voilà, je pense que c'est
09:31ces arguments-là qu'on va mettre en avant, mais il faut donner...
09:34Mais on ne va pas abandonner la TVA ou le Digital Market Act ?
09:39Non, ou alors là ce serait une perte de crédibilité de l'Europe.
09:42D'accord, parce qu'on en a fait des piliers quand même.
09:44Oui, il y a une posture de l'Europe qui est quand même assez ferme, ce que je trouve
09:47d'ailleurs assez rassurant, donc le but c'est de lui donner, pardonnez-moi l'expression,
09:52un os à ranger qui lui convient pour qu'on se stabilise sur les 10-15% de tarifs.
09:58Qu'est-ce qui peut nourrir un deal entre les Etats-Unis et l'Europe ?
10:01Qu'est-ce qui peut nourrir un deal entre les Etats-Unis et l'Europe ?
10:04Oui, faire que ça s'arrête le 9 juillet autour de 10-15%, 20%, c'est les tarifs réciproques
10:10qui étaient prévus pour l'Union Européenne.
10:11D'abord, comme ça a été dit, la peur de Trump, parce que ce qu'on a vu quand même
10:16depuis, dans toutes les séquences de Trump depuis le début du mois de janvier
10:20ou le courant du mois de janvier, c'est quand même qu'il réagit aussi souvent par peur.
10:25Je vous rappelle quand même que quand il a annoncé sa première vague de tarifs,
10:30à cette occasion il a dit les marchés, le Nasdaq est au plus haut grâce à moi,
10:34ce qui était un peu bizarre parce qu'il venait de perdre 10%, donc c'était un peu très curieux.
10:38Et qui nous disait en même temps que c'était l'économie de Joe Biden,
10:41c'était pas la sienne, mais bon.
10:43Donc oui, évidemment, à la différence des dirigeants européens,
10:48les dirigeants américains, ça ne s'arrête pas à Trump, regardent les marchés actions
10:55parce que les marchés actions sont un facteur de richesse important pour les ménages,
11:02un facteur de confiance important aussi pour l'investissement.
11:06Donc ils ne sont pas pronds à laisser les marchés actions baisser très fortement.
11:11Donc premièrement, Trump est quand même un peu sur la défensive.
11:14Il est encore plus sur la défensive, on l'a vu vis-à-vis de la Chine,
11:17sur le marché obligataire bien entendu, puisque là c'est le financement
11:21du déficit budgétaire américain qui est en jeu.
11:25Donc là il est beaucoup plus encore sur la défensive.
11:27Ça joue moins dans la relation Europe-États-Unis que dans la relation chinoise
11:32puisque les Chinois sont des grands détenteurs de la dette obligataire américaine.
11:36Donc ça c'est côté Trump.
11:38Côté européen, bien entendu, il y a une volonté aussi de trouver un accord
11:44puisque le marché américain est quand même le marché d'exportation naturelle.
11:48– Oui, mais on a déjà proposé d'acheter plus de gaz naturel liquéfié, plus de défense,
11:52enfin tout ça on le fait déjà.
11:54– On en a besoin du gaz naturel liquéfié.
11:56– Non mais bien sûr, je ne dis pas qu'on n'en a pas besoin,
11:58je dis que justement, on est très ouvert à le faire, on le fait déjà.
12:02Les grands pays, Allemagne en tête, s'engagent à porter leurs efforts de défense
12:06à des niveaux qui correspondent à peu près à ce que demandent
12:10Donald Trump et son administration et les États-Unis.
12:13Sur quoi se joue la négociation ?
12:15Encore une fois, si Trump veut qu'on abandonne la TVA
12:19ou la régulation des géants numériques, j'ai peur que ça se passe mal.
12:24– Ça, ça ne se produira pas, en particulier pas la TVA
12:28qui est considérée comme un droit de douane,
12:30ce qui est quand même une drôle de conception.
12:32– Oui, mais c'est sa perception, et c'est donc sa réalité.
12:34– La TVA comme un droit de douane, c'est un peu bizarre.
12:36– Oui, mais on ne fera pas changer d'avis là-dessus.
12:38– Non, je ne sais pas, je n'ai pas d'éléments concrets de l'Europe à donner.
12:44– Personne.
12:45– Personne s'engage aux États-Unis, mais ce qu'on voit quand même
12:48dans cette année, ces six derniers mois,
12:52c'est que très souvent, ce sont des mesures très symboliques,
12:56un petit détail, le whisky américain ou je ne sais quoi,
13:00qui permet de dire on a gagné le deal.
13:03– Et de proclamer une grande victoire américaine.
13:06– C'est ce qu'on a vu.
13:07– C'est de l'ordre du symbole ou ça va être plus dur avec l'Union européenne quand même, David ?
13:12– Je pense qu'il faut lui montrer que ce n'est pas dans son intérêt,
13:16ce n'est pas dans l'intérêt de ses consommateurs,
13:18ce n'est pas dans l'intérêt de ses électeurs,
13:20et qu'il a à perdre à mener de front une guerre commerciale avec l'Europe.
13:26On a des moyens de rétention au niveau des services financiers
13:29qu'on n'a pas du tout actionné, au niveau de la technologie,
13:32au niveau des marchés publics, on a aussi une arme nucléaire.
13:35– On peut limiter la participation des entreprises américaines,
13:38effectivement, sur différents marchés.
13:39– On a énormément de choses à faire, après, je pense que les Anglais se sont…
13:45– Mais là on rentre dans l'escalade, désolé, je reviens.
13:48– Je ne pense pas que ce soit la bonne solution.
13:50– Là, on rentre dans l'escalade.
13:51– Je ne pense vraiment pas que ce soit la bonne solution,
13:53je pense qu'il faut s'asseoir sur les 10% un peu incompressibles,
13:57montrer effectivement au niveau de l'armement, du gaz naturel,
14:02de l'achat de puces électroniques.
14:05Je pense qu'il y a une chose pour laquelle il peut être extrêmement regardant
14:09et intéressé, c'est si on lui montre qu'on est prêt à moins coopérer
14:15avec les Chinois et à accompagner sa politique anti-Chine,
14:21en termes de technologie.
14:22– De découplage stratégique, pas un découplage total, c'est un découplage stratégique.
14:26– Et comme dans le même temps, les Chinois sont quand même assez agressifs
14:29vis-à-vis de l'Europe pour imposer leurs produits,
14:32pour refuser les barrières douanières qu'on commence à leur imposer,
14:36nous aussi, par rapport à certains produits.
14:38Je pense que là, il y a une petite fenêtre de sortie,
14:41sans accorder forcément trop de choses pour le calmer.
14:44Mais le vrai sujet, je pense, c'est de vendre l'Europe comme un pôle stabilité,
14:50avec une BCE qui a pris son indépendance, là on l'a vu clairement,
14:53et qui va continuer à le faire.
14:56Donc on a besoin de s'endetter, notamment l'Allemagne,
14:591000 milliards quand même, donc on a besoin de créancier.
15:01Donc il faut, dans cette guerre monétaire en fait,
15:04c'est une guerre commerciale mais c'est une guerre monétaire,
15:06qu'on arrive à la fois à créer des deals avec le Canada, l'Australie,
15:11certains pays d'Asie, etc. et dans le même temps,
15:13attirer ces capitaux étrangers pour financer notre transition,
15:16pour financer notre indépendance et notre économie stratégique.
15:20Donc là, il faut une volonté politique forte,
15:23mais je pense que ce serait la façon intelligente de gérer le moment en fait.
15:27En renforçant l'euro, en mettant la parité euro-dollar à 1,20,
15:31qui est la parité dont tout le monde estime qu'elle est la parité fer,
15:34c'est la fin de la guerre commerciale avec les Etats-Unis.
15:37S'il voit l'euro-dollar à 1,20, pour lui, les choses sont rééquilibrées.
15:40Alors il y a ça aussi, effectivement, il y a l'effet devise qui joue.
15:44Ça c'est 1,30 si vous voulez.
15:46Alors après 1,20, ça peut faire un peu mal à certains de nos exportateurs quand même.
15:50Oui mais c'est ce qu'ils veulent.
15:52Je crois qu'ils regardent aussi vos comptes de change en fait.
15:55Il y a une chose aussi, dont on ne parle pas, mais qui est hallucinante,
15:57c'est-à-dire que 20% de tarifs, même si on prend les tarifs réciproques,
16:0020% de tarifs, on les compense avec 2% de commerce intra-zone.
16:06C'est-à-dire qu'en fait, il faut tout simplement davantage intégrer l'Europe,
16:10davantage, au niveau des réglementations ou autres,
16:13faire en sorte qu'on puisse se vendre des services et des produits,
16:16y compris les produits manufacturés.
16:18Et on est quand même 450 millions de consommateurs.
16:21On a un marché financier, je pense, qui peut être liquide et profond.
16:24Et je pense que là, il faut qu'on fasse des choses côté européen.
16:29Bon, Donald Trump demande une meilleure intégration de l'Europe.
16:32C'est comme ça qu'on arrivera à mettre une parité de change qui lui convienne.
16:35Non, mais la question du change, elle est là, elle est un peu latente.
16:40On l'évoque avec, évidemment, le plan de Stéphane Mariran, etc.
16:45Mais les Japonais, visiblement, estiment que c'est peut-être un sujet
16:49qui sera discuté dans les prochains rangs de négociations.
16:52La Corée du Sud, on a vu ce qui s'est passé sur le dollar taïwanais.
16:55Le marché est très sensible aussi à cette question du change,
16:58derrière la question de la négociation commerciale.
17:00Oui, enfin, remontez les grandes devises par rapport au dollar.
17:03Trump, il fait ça très bien tout seul, finalement,
17:06parce qu'il y a cet espèce de trait de sel américain qui s'est mis en place.
17:11Et donc, on voit que même quand il efface les tarifs ou quand il fait une pause,
17:16le dollar ne reprend pas du tout confiance de quelque façon que ce soit.
17:21Donc, la Fed n'est pas pressée de baisser ses taux.
17:27Donc, ce n'est pas ça qui va faire baisser le dollar.
17:29Mais lui, tant qu'il continue sur sa lancée, il n'y a pas de raison que le dollar remonte.
17:34Donc, nous, en Europe, je ne crois pas qu'on ait grand-chose à faire pour faire remonter l'euro.
17:38Au contraire, je dirais même...
17:39Ou laisser massacrer le dollar, quoi.
17:41Oui, c'est ça. Non, mais il faut le laisser faire sa politique.
17:44Il se débrouille très bien tout seul sur le massacre du dollar.
17:47Malheureusement, attention que ce ne soit pas un mouvement, j'allais dire, irréversible.
17:53Parce que là, on peut se poser des questions sur le dollar vers le refuge,
17:58un petit bruit de marché qui commence à arriver.
18:01Donc, il faudrait que ce soit un effet tactique de court terme plus que durable, je pense.
18:07BCN, tu as eu cette phrase magnifique vendredi.
18:10Évidemment, personne n'imagine qu'il y croise.
18:12Ce n'est pas le dollar qui baisse, ce sont les autres devises qui montent.
18:15Quand on regarde l'indice dollar, on voit bien quand même que c'est le dollar qui baisse de près de 9%,
18:21d'ailleurs, depuis le début de l'année, je crois.
18:23Avant même de savoir si c'est structurel ou pas, ça peut poser des problèmes de marché.
18:29Et là, je voudrais qu'on revienne aussi quelques instants sur ce qui se passe au Japon en ce moment.
18:33Est-ce qu'il y a une pression haussière qui s'exerce sur le yen aujourd'hui ?
18:39Est-ce que ça peut ramener des troubles de marché comme ceux qu'on a vus au début du mois d'août 2024 ?
18:46Les taux très longs japonais commencent à atteindre des niveaux effectivement assez historiques.
18:51La courbe se pantifie beaucoup plus que d'autres encore.
18:55C'est un équilibre compliqué, et pour le système japonais, et pour l'ensemble du système monétaire mondial.
19:03Il faudrait effectivement qu'au moins, en termes de discours, la banque centrale japonaise change un peu son fusil d'épaule
19:09sur les remontées de taux, sur le côté restrictif de sa politique monétaire,
19:14puisqu'il y a eu 30 ans de politique accommodante, qu'elle se mette en pause.
19:19Qu'elle dise le mot pause, tout simplement.
19:21Explicitement.
19:22Explicitement.
19:23Et qu'on n'ait pas à chaque réunion la question de savoir, est-ce que la bolge va encore monter ses taux ?
19:28Absolument. Parce que là, effectivement, il y a le risque du fameux carry trade,
19:34que les japonais en fait rapatrient leurs capitaux, parce que 3% sur le 30 ans,
19:39c'est pas si mal pour un investisseur japonais dans sa monnaie locale.
19:43Et en plus, le Yen monte, c'est très bien.
19:46C'est pour un investisseur qui, non seulement n'a pas connu de rendement,
19:51mais a connu une perte en capital d'année en année sur ses obligations,
19:56sachant que les japonais sont particulièrement patriotes, on peut avoir un risque de rapatriement des capitaux.
20:01Donc là, la banque centrale japonaise, je pense, doit dire quelque chose.
20:06Sur la situation japonaise, David ?
20:09La dette japonaise, et plus généralement, je pense qu'on a de plus en plus de dettes,
20:13et de plus en plus de financement domestique de ces dettes.
20:16Donc les japonais ont financé, parce qu'ils n'avaient pas de rémunération,
20:21la dette américaine, la dette française, la dette européenne.
20:24Maintenant, ils commencent à avoir de la croissance de l'inflation, des taux attractifs.
20:27Ils vont financer leurs dettes.
20:28Et on est prêt à ça, nous ?
20:30Les Américains, je pense que là, il y a une loi qui devrait passer.
20:35En plus, là, pour le coup, la Fed et Trump semblent être sur la même longueur d'onde.
20:40Concernant la déréglementation financière, ça veut dire quoi ?
20:44Ça veut dire qu'on va laisser les banques américaines sortir...
20:47Enfin, elles ont un ratio de levier, en fait, pour prêter à l'économie.
20:52Suite à la crise de 2008, on les a restreintes.
20:55Là, maintenant, on va ne plus considérer les treasuries comme quelque chose de risqué.
21:01Donc, elles vont mécaniquement, à 5%, si les taux montent un petit peu et qu'il y a ce point d'entrée,
21:07se positionner potentiellement comme des acheteurs en dernier ressort,
21:11comme l'aurait fait la Fed dans le cas d'un quantitative easing.
21:13C'est tout à fait envisageable.
21:14Là, il y a une puissance de frappe monumentale côté américain,
21:17qui est d'ailleurs une des raisons pour lesquelles...
21:18Donc, on va libérer la capacité des banques américaines à acheter des treasuries.
21:21À acheter des treasuries.
21:22À acheter des treasuries, voilà.
21:24Je pense que c'est vraiment dans les tuyaux et je pense que ça va vraiment se faire.
21:27Michel Bauman, qui a été élu pour faire ça, c'est un nouvel acheteur.
21:32Et demain, peut-être qu'aussi en Europe, on va encourager davantage les épargnants
21:40à financer nos transitions, nos dettes, etc.
21:42Donc, en fait, je pense que c'est un mouvement un peu général.
21:44Alors, effectivement, quand ça va trop vite, trop fort, il y a des mouvements spéculatifs.
21:48On le voit avec le CaricTrade.
21:49Il ne faut pas donner ce qu'on a connu l'été dernier, parce que là, ça peut nous faire un été un peu compliqué.
21:54À suivre de très près.
21:56Mais je pense que c'est le...
21:58Et ça va être paire aussi un petit peu avec la démondialisation des...
22:02C'est un mouvement global.
22:03La redomestication, je ne sais pas si ça se dit, de la dette.
22:07Et on voit que, finalement, l'Italie et le Japon ont une dette absolument phénoménale
22:12et n'ont jamais fait défaut sur leur dette.
22:14Voilà.
22:15Donc, c'est possible.
22:16Oui.
22:17Enfin, ça provoque parfois des petits moments d'inquiétude, quand même.
22:22C'est le niveau de dette en Italie, au Japon.
22:25C'est des pays qui se sont retrouvés aussi à un moment...
22:27Enfin, pour continuer très, très rapidement sur le sujet.
22:29On a quand même très, très clairement une explosion de la dette mondiale.
22:33Donc, en fait, même c'est 36 000 milliards aux États-Unis, 100 000 dollars quand même par foyer américain.
22:41Donc, là, pour l'instant, politiquement, les gens au pouvoir n'osent pas faire ce qu'il faut
22:49pour, effectivement, corriger ces trajectoires.
22:52Mais ça ne pourra pas durer éternellement.
22:54Ce n'est pas uniquement en forçant, via une répression financière,
22:58les épargnants domestiques à financer les déficits d'un contrôle.
23:01Ça, on est très clair.
23:02D'accord.
23:03Il faudra aussi un effort des législateurs sur la trajectoire des finances publiques
23:07et les corrections à apporter.
23:09D'accord.
23:10Bon, répression financière.
23:11On repart dans un monde de répression financière.
23:14Il y a différents outils pour ça.
23:15La dérégulation bancaire en est une.
23:17Du côté des banques centrales, on peut réfléchir à des instruments de contrôle de courbes des taux également.
23:23Le Japon s'y est engagé à un moment.
23:25L'Australie, d'autres.
23:26Enfin, voilà.
23:27On revient vite à quelque chose qu'on pensait avoir laissé derrière nous, quand même.
23:31Oui, je trouve que l'expression que vous utilisez, répression financière,
23:35dans le cas des banques, c'est plutôt l'inverse.
23:37Oui, d'accord.
23:38C'est-à-dire, c'est plutôt une libération.
23:39Oui, libération financière.
23:40C'est un chemin inverse à celui qui a été fait, effectivement, depuis 2008,
23:45mais qui a été fait mollement, quand même, globalement.
23:48Enfin, l'idée, c'est quand même de les pousser à acheter des trésoristes, quoi.
23:51Oui, mais donc de l'évriger leur bien.
23:54Et donc, forcément, de faire exactement l'inverse de ce qu'on les a contraints à faire depuis, encore une fois, 17 ans,
24:01avec une amplification du phénomène en Europe à partir de 2011 et à partir de la crise européenne de 2011,
24:10où on a véritablement inventé de nouveaux instruments de sécurisation, les AT1, etc.
24:19On a empilé des couches de régulations qui ont contraint énormément les banques à réduire leur bilan
24:29et à réduire leurs octrois de crédit, ce qui a eu probablement, d'ailleurs, des effets récessionnistes en Europe
24:35qui sont difficiles à mesurer, mais enfin, globalement, on a resserré le crédit.
24:40Et là, ce dont on parle, c'est plutôt de faire exactement le contraire,
24:44donc, effectivement, une relocalisation de la dette qui n'est pas totalement absurde,
24:50parce que si on prend l'exemple du Japon, ce qui a effectivement fait la force du Japon
24:56et permis au Japon d'avoir à la fois une dette très importante et de ne jamais être menacé,
25:02c'est que cette dette n'était pas détenue par des mains étrangères
25:05qui peuvent, le cas échéant, en dehors de motivations politiques ou géopolitiques,
25:10être fragiles pour tout un tas d'autres raisons qui sont endogènes,
25:14qui sont liées au commerce, qui sont liées à leur propre dette, etc.
25:17Le fait que la dette soit autodétenue est quand même un facteur de stabilité et de solidité pour le financement.
25:27– Donc, oui, répression financière, ça veut dire, quand on a cette idée en tête,
25:34que les parties longues de courbes de taux restent quand même sous contrôle ?
25:40On voit beaucoup de volatilité, 5,15 sur le 30 ans américain,
25:46on ne sait pas trop dans quel sens ça va,
25:48enfin, je veux dire, c'est des niveaux de marché qui nous disent quoi
25:51de l'état d'esprit des investisseurs obligataires aujourd'hui ?
25:56– Le marché obligataire est un qu'il y a globalement sur les États-Unis.
25:58– Personne ne veut toucher ces parties très longues de courbes ?
26:00– Non, mais c'est très bien si les banques s'y mettent,
26:03je pense que prêteur en dernier ressort, c'est toujours une bonne chose,
26:07mais je ne suis pas sûr que ce soit la solution.
26:10Alors, je parle à court terme.
26:12Là, en juillet, on a quand même la discussion sur le plafond de la dette,
26:17on a une one big beautiful bill en cours,
26:21qui, je l'espère, sera quand même fortement révisée par le Sénat,
26:25ou du moins, il va demander une révision en profondeur du texte,
26:29parce que 3000 milliards d'aides en plus sur les 10 prochaines années, ce sera trop.
26:33– Et en l'état, oui, ce ne serait pas compatible,
26:35je veux dire, les taux n'auraient pas fini de monter si la loi passait en l'état ?
26:38– Alors oui, si elle passe en l'état, à mon sens, on va à 6.
26:41– D'accord, mais c'est pour avoir un peu les ordres de grandeur,
26:44de ce que ça représente.
26:45– Après, sur les dernières émissions primaires,
26:49je me demande si les banques ne sont pas présentes quelque part,
26:53parce que ça s'est relativement bien passé,
26:55même si, par rapport à l'historique, c'était assez compliqué,
26:58globalement, c'est passé, mais je ne vois pas aujourd'hui
27:01qui, à part les banques, peut acheter de la dette américaine.
27:03Le rendement est intéressant, mais on va peut-être attendre
27:08que le rage passe un petit peu.
27:10Je ne serais pas surpris d'avoir des taux 10 ans à 5,
27:12donc je n'ai pas envie d'acheter tout de suite,
27:14de me lancer à corps perdu sur la dette américaine.
27:17Donc là, oui, j'attendrai ces discussions.
27:21Il y a des Républicains qui sont plutôt réticents,
27:24aujourd'hui, à la politique de Trump.
27:26La majorité au Sénat, elle est serrée.
27:29Donc on va avoir toutes les discussions sur la dette,
27:32et même s'il ne la passe pas, j'ai envie de dire, au final,
27:35celui qui va payer, c'est quand même le ménage américain.
27:38S'il ne la passe pas, il n'y a pas tellement de catalyseurs,
27:41aujourd'hui, pour le marché de l'action américain,
27:43donc ça ne va pas faire grand-chose sur les actions.
27:45S'il la passe, il va y avoir un stress sur les taux,
27:47ça va peut-être avoir un impact sur le marché de l'action aussi.
27:50– Donc plus de déficit, dans ce cas-là,
27:52ce ne serait pas forcément si « bullish » action que ça.
27:55– Eh bien, je ne suis pas sûr.
27:57– Oui, c'est ça.
27:58– Effectivement, c'est un gros point d'interrogation.
28:00– Non, parce qu'à la manière un peu pavlovienne,
28:02on se dit, ah bah, plus de déficit,
28:04bon, c'est à peu près plus de croissance,
28:06et c'est donc bon pour les actions.
28:07– Ça peut durer 24 heures.
28:08– Voilà, c'est ça.
28:09– Ça peut être un mouvement de 24 heures.
28:11– Mais effectivement, sur la durée, je pense que…
28:14– Ça a été vrai tout au long des dernières années,
28:16jusqu'à un moment où on a atteint un niveau de déficit et de dette
28:19qui fait que ça ne se passe plus aussi bien.
28:21Vu le niveau de confiance ou de défiance sur le dollar aujourd'hui,
28:24c'est selon, le problème sera un petit peu différent, à mon sens.
28:28– D'accord.
28:29Le « rich reward » sur les parties longues de courbes obligataires,
28:32qu'est-ce qu'on en dit aujourd'hui, pour vous, chez Mirova, David ?
28:37Qu'est-ce qu'on peut dire de la demande pour des « treasuries »,
28:4010, 15, 20 ans, 30 ans ?
28:43– Non, mais effectivement, je partage clairement l'idée
28:47selon laquelle 5% seuil psychologique,
28:51enfin 5% quand même sur le taux de 10 ans américain,
28:53ça me semble être un bon point d'entrée,
28:55aussi pour les raisons évoquées concernant l'acheteur en dernier ressort bancaire.
29:00– 5% sur 10 ans, ça couvre une partie des risques,
29:03ça couvre les risques qui existent aujourd'hui, sur la signature américaine ?
29:07– Non, il y a plusieurs sujets.
29:08Je parle du principe, effectivement, que cette loi va être renégociée au Sénat,
29:11puisque 4 000 milliards, je pense que c'est même 4 000, c'est trop important.
29:15Et en gros, jusqu'à la fin du mandat de Donald Trump, c'est que des cadeaux.
29:19Et après, on vous débrouille pour réduire la dette.
29:24Donc ça, je pense que le marché ne va pas avaler.
29:27Et je pense aussi qu'il y a des Républicains qui ne sont pas prêts à telles dépenses.
29:33C'est quand même très clientéliste comme façon d'arroser.
29:37Donc, on peut avoir potentiellement de bonnes surprises
29:42dans les prochains jours de ce point de vue.
29:44Qui pourraient calmer un petit peu la hausse.
29:48Mais d'autre part, c'est vrai que nous, on est plutôt méfiant sur ces parties longues,
29:53très clairement, on pense que ça peut aller plus loin.
29:55Et en même temps, c'est vrai qu'on regarde très froidement,
29:59on a quand même une prime de termes.
30:00C'est-à-dire que si on fait cette fameuse prime de termes américaine,
30:03c'est-à-dire le 4,50 moins 3,25 qui est, selon le sondage de la Fed,
30:07le taux terminal moyen des dix prochaines années, c'est 1,25.
30:121,25 de prime de termes, c'est quand même historiquement élevé.
30:15On n'a jamais eu autant de prime de termes.
30:17Il faut remonter à 2007.
30:18Donc, on a déjà priceé déjà un peu quelque chose.
30:20On a des taux réels quand même sur le fameux 30 ans à 2,75.
30:24Ça commence, s'il n'y a pas de dérapage inflationniste,
30:27un bon point d'entrée pour loquer quand même,
30:29retraiter de l'inflation, une croissance potentielle
30:34qui a quand même peu de chances de monter à 2,75 aux Etats-Unis.
30:37Donc, on a aussi ça en tête.
30:40Mais là, non, oui, effectivement, il y a trop de dérapages.
30:46Ce n'est pas tenable.
30:47Il faut qu'il y ait un peu de...
30:48Pour quelqu'un, pour un investisseur qui n'a pas d'obligation
30:51ou de contrainte à acheter des treasuries aujourd'hui,
30:54vous dites qu'il n'y a pas de raison de se précipiter encore
30:58tactiquement du cas aujourd'hui.
31:00Il n'y a pas moins de raison que la position était parfaitement ancrée.
31:02C'est-à-dire que les banques centrales ont toute leur crédibilité.
31:04A priori, il n'y aura pas d'inflation en Europe.
31:06S'il y a de l'inflation aux Etats-Unis,
31:07il y a des chances pour qu'elle soit transitoire.
31:10Et donc, vu comme ça,
31:11autant aller se hedger sur une partie courbe de la courbe
31:15qui est très, très solide et d'attendre de voir,
31:18wait and see, ce qu'il en est sur la partie longue.
31:21Donc, je pense que c'est l'état d'esprit du marché.
31:22Il a bien raison.
31:23Et il est possible que s'il y a un dérapage d'inflation
31:26au niveau des chiffres ou même,
31:28puisqu'on voit que les entreprises passent ce fameux pricing power,
31:30ça peut se voir dans les chiffres,
31:31cet été, on peut avoir un petit stress obligataire
31:35qui pourrait, pour le coup, être un bon point d'entrée.
31:37Est-ce qu'on y voit un peu plus clair sur la politique de santé
31:40et tout ce qui concerne la pharma aux Etats-Unis,
31:43Régis, contrôle des prix sur les médicaments ?
31:46Oui, il y a eu certaines clarifications.
31:49Il y avait deux enjeux sur la pharma aux Etats-Unis
31:52qui sont toujours les tarifs spécifiques
31:55puisque quand il y a eu les annonces de tarifs,
31:57c'était hors pharma.
31:59Or, il y a beaucoup de production de produits pharmaceutiques
32:03qui est délocalisée en Europe,
32:05notamment en Irlande en particulier,
32:07mais aussi au Canada et aussi en Asie, bien entendu.
32:10Ce que disent les économistes, c'est qu'on ne résort pas
32:14le déficit commercial avec l'Europe
32:17si on ne traite pas le sujet de la pharma.
32:20C'est le principal contributeur au déficit.
32:24Il faut avoir en tête quand même
32:26que cette délocalisation de la production,
32:28elle est faite essentiellement par des entreprises américaines,
32:32beaucoup plus que par les entreprises européennes.
32:34Qui viennent chercher des meilleurs impôts en Europe.
32:36Parfois pour des raisons fiscales,
32:38parfois pour des raisons technologiques aussi.
32:41C'est qu'on a quand même un certain nombre de compétences en Europe.
32:45Et en Chine d'ailleurs.
32:47Par exemple, les antibodies drogue conjugates
32:53sont fabriqués à 50% en Chine, dans le monde.
32:59De la même manière que les téléphones portables.
33:04Il y a des compétences qui sont dans certains pays
33:06qui ne sont pas aux Etats-Unis.
33:08Donc ça c'était un sujet tarif,
33:10mais qui est en réalité un assez petit sujet.
33:12Parce que des relocalisations
33:14qui peuvent se faire assez facilement
33:16sur les grandes pharmas,
33:18ça n'a pas été un énorme sujet.
33:20Le plus gros sujet a été effectivement
33:22le remboursement de la partie médicaire par 10,
33:27c'est-à-dire des personnes âgées,
33:29qui sont remboursées.
33:31Il faut avoir en tête qu'aux Etats-Unis,
33:33il y a deux systèmes de remboursement.
33:35Le système privé, qui représente 80%
33:37de la profitabilité des entreprises pharmaceutiques.
33:39Et un système public, Medicare et Medicaid,
33:42qui sont donc une petite partie,
33:44mais qui peuvent être une très grosse partie en volume.
33:47Et donc l'impact sur les prix peut être aussi significatif.
33:50Ensuite, il y a toute une question sur la distribution.
33:53C'est un peu cette partie-là
33:55que Trump a voulu attaquer
33:57quand il a parlé du middleman,
33:59donc la distribution.
34:01Mais il y a aussi le prix net
34:03de ces rebates de distribution,
34:05qui serait aligné sur la Most Favoured Nation,
34:07donc le prix le plus bas pratiqué dans le monde.
34:09C'est donc annoncé,
34:11mais il y a peu de clarté encore
34:13sur l'impact réel,
34:15parce qu'on ne sait pas si ce prix...
34:17D'abord, il y a des pays qui sont exclus,
34:19pays extrêmement pauvres.
34:21Il est ajusté du GDP par habitant,
34:25ce qui modifie les choses.
34:27Et ensuite, on ne sait pas,
34:29liste produit par produit,
34:31quelles molécules,
34:33est-ce que ce serait les 20 plus chers,
34:35les 50, etc.
34:37Donc ça reste une très grande zone de flou.
34:39Mais là aussi, l'annonce a été faite.
34:41Ça fait partie de la stratégie ou de la tactique.
34:43C'est accompagné d'une forte prime de risque
34:45sur le secteur.
34:47Comment traite-t-on le secteur par rapport à ça ?
34:49Absolument.
34:51Le secteur a beaucoup souffert.
34:53Déjà, il avait souffert un petit peu
34:55avant les élections américaines
34:57de l'amiopie
34:59sur les GLP1
35:01et sur Novo Nordisk en particulier.
35:03Cet effet-là s'est dégonflé.
35:05Mais le reste du secteur
35:07n'a pas retrouvé la faveur des investisseurs
35:09à cause de la faiblesse du dollar.
35:11D'abord, parce que 40% des profits
35:13sont faits en dollars en général,
35:1540 à 50%.
35:17C'est à cause des tarifs et surtout
35:19à cause de ce qu'on appelle le MFM,
35:21le Most Favoured Nation,
35:23qui est vraiment le point d'interrogation.
35:25Aujourd'hui, le secteur est à des niveaux
35:27qui sont particulièrement
35:29attrayants d'un point de vue
35:31historique et d'un point de vue relatif
35:33au reste du marché.
35:35Ça a ouvert une fenêtre
35:37intéressante d'investissement.
35:39D'opportunité de valorisation.
35:41On verra comment le marché franchit
35:43ce mur des craintes au fur et à mesure.
35:45En termes d'investissement,
35:47qu'est-ce qui guide la logique
35:49chez vous ?
35:51Où est-ce qu'on a envie d'être ?
35:53Comment est-ce qu'on a envie
35:55d'être positionné ?
35:57Plusieurs éléments.
35:59Avec tout ce dont on a traité
36:01sur les Etats-Unis, le dollar,
36:03on n'a pas parlé forcément,
36:05mais le bar est faible, il peut aller plus bas.
36:07C'est quand même un contexte
36:09qui profite plutôt aux pays émergents,
36:11dont certains ont fait
36:13une très bonne performance depuis le début de l'année.
36:15Je pense notamment au Brésil, mais aussi à l'Inde.
36:17Donc l'Inde, on regarde
36:19de plus en plus,
36:21en diversification bien sûr,
36:23mais ça paraît intéressant.
36:25La tendance a l'air d'être à long terme.
36:27C'est quelque chose qu'on va regarder.
36:29Ensuite, en Europe, spécifiquement,
36:31on peut commencer
36:33à jeter un oeil aux
36:35fameuses petites capitalisations.
36:37On a
36:39un peu plus de visibilité
36:41sur la BCE que sur la FED,
36:43donc sur le cycle de baisse de taux,
36:45ça peut être favorable aux petites capitalisations.
36:47Un cycle
36:49de fusion-acquisition
36:51qui se poursuit
36:53en Europe, qui avait déjà commencé
36:55l'année dernière, qui est assez
36:57dynamique.
36:59Tous les deals
37:01qui ont un lien avec les Etats-Unis
37:03sont en pause, évidemment,
37:05mais quand c'est intra-européen,
37:07ça se fait.
37:09Donc ça, c'est quelque chose
37:11qu'on regarde. Et puis après, dans les secteurs
37:13plutôt défensifs, je suis d'accord avec
37:15ce qui a été dit sur la pharma, niveau
37:17valorisation, c'est quand même très intéressant.
37:19Mais on va aussi regarder les
37:21banques, qui nous paraissent toujours assez
37:23peu chères. Donc voilà, on reste
37:25quand même assez défensif dans notre
37:27allocation, avec diversification,
37:29petites et moyennes capitalisations
37:31et éventuellement émergence.
37:33Qu'est-ce qui vous intéresse aujourd'hui,
37:35Miroba, David ?
37:37Évidemment, on reste
37:39long Europe et long domestique Europe,
37:41notamment, et à la fois sur la partie
37:43défensive, avec des télécoms, des utilities
37:45qui n'ont pas rallié
37:47comme les cycliques dans le rebond
37:49récent, et qui présentent là quand même
37:51compte tenu des niveaux de marché,
37:53valorisation et autres,
37:55et incertitude, je pense
37:57un point d'entrée.
37:59On va également
38:01rester un
38:03léger long duration, mais sur la partie
38:05courte de la cour, comme évoqué, et
38:07plutôt euro.
38:09Et donc, plutôt prudent
38:11vis-à-vis du dollar, en fait,
38:13où on pense qu'effectivement le mouvement des prestations
38:15n'est pas fini.
38:17Sur le crédit,
38:19on a, après le très fort retracement
38:21des parties les plus risquées, on commence à
38:23écréter et à réduire clairement
38:25la voilure, pour se positionner
38:27sur un crédit investment grade
38:29un peu plus safe.
38:31Voilà.
38:33Pourquoi le long Europe par rapport aux Etats-Unis ?
38:35Parce qu'effectivement, je pense qu'à la fois
38:37il y a des questions de valorisation, de flux,
38:39de coût de l'énergie,
38:41et
38:43de banque centrale accommodante,
38:45de plans allemands, enfin les arguments sont
38:47pléthores pour continuer
38:49à accompagner...
38:51Les small caps, peut-être
38:53effectivement plus du côté
38:55allemand,
38:57mais oui, clairement, je pense que là aussi
38:59c'est quelque chose sur lequel il faut se positionner.
39:01Sur l'Europe, le secteur bancaire aussi ?
39:03Absolument, le secteur bancaire,
39:05malgré des
39:07performances qui ont été
39:09assez vertigineuses depuis
39:11trois ans... Ah, c'est un problème que le secteur
39:13bancaire ait des bonnes performances
39:15pendant quatre ans ? C'est devenu un problème ?
39:17C'est vrai qu'il y a eu du secteur pendant longtemps
39:19avant que ça porte ses fruits,
39:21mais ça va toujours bien
39:23au-delà de ce qu'on peut imaginer. Ceci dit, le secteur
39:25bancaire ne reste pas très
39:27cher, effectivement. La pharma, on l'a dit,
39:29les smalls et mids, j'adhère
39:31complètement. Les smalls et mids, elles ont
39:33souffert depuis au moins
39:35une dizaine d'années maintenant. C'est très
39:37très long, une très très longue sous-performance
39:39et une sous-performance historique avec
39:41des multiples, une décote sur
39:43les grandes capitalisations qui est
39:45absolument... Il y a des acteurs encore très sous-exposés
39:47à ces segments de marché ? Absolument.
39:49Il y a des flux qui ont été totalement
39:51inexistants, parce qu'il y a eu aussi
39:53des flux de la gestion passive, etc. Il y a un secteur
39:55dont je me méfierais personnellement,
39:57c'est la défense, dont je pense
39:59qu'on a été quand même très très
40:01très rapidement en besogne.
40:03Il y a eu une très forte augmentation
40:05des multiples dans l'ensemble du secteur.
40:07Sur des perspectives...
40:09Là, pour un temps au moins, c'est bien
40:11intégré, quoi.
40:13Très bien valorisé. Avant que
40:15les décisions allemandes
40:17ne ruissellent dans le
40:19PNL des entreprises,
40:21il se passera quelques années. C'est plutôt sell the news,
40:23peut-être, attention à avoir sur la défense.
40:25Merci beaucoup, messieurs. Merci d'avoir été avec nous
40:27en ce début de semaine.
40:29Régis Béguet, associé gérant chez Zadig
40:31Asset Management. David Bellocq, gérant et stratégiste
40:33chez Mirova. Et Alexandre Taieb, gérant
40:35et analyste chez Sicomore Asset Management.