- 20/06/2025
Jeudi 19 juin 2025, retrouvez Florian Ielpo (Responsable Macro au sein de l'équipe Multi-Asset, Lombard Odier IM), Mabrouk Chetouane (Head of Global Market Strategy, Solutions, International, Natixis IM) et Zakaria Darouich (Responsable des solutions d’investissement Taux/Crédit, CPR AM) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:00...
00:00Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché
00:13et décrypter les dernières décisions de politique monétaire.
00:16En l'occurrence, Mabrouk Chetouane avec nous, le responsable de la stratégie de marché chez Natix ICM.
00:20Bonsoir Mabrouk.
00:21Bonsoir Grégoire.
00:21A vos côtés, Florian Yelpo, le responsable de la macro chez Lombard-Rodier IM.
00:25Bonsoir Florian.
00:25Bonsoir d'abord.
00:26Et Zakaria Darwish qui nous accompagne également ce soir, le responsable des solutions taux et crédit de CPR, Asset Management.
00:32Bonsoir Zakaria.
00:33Bonsoir Grégoire.
00:34Dans un monde normal ou apaisé, la Fed avait des arguments quand même pour signaler au moins sa capacité à ajuster peut-être à la baisse
00:42un réglage de politique monétaire qui reste encore modérément restrictif.
00:47On a vu quand même sur le dernier rapport inflation que le risque inflationniste était pas ou peu présent aujourd'hui, en tout cas dans le passé.
00:54On voit quand même une détente du marché du travail.
00:58Et bien sûr, il y a toutes ces incertitudes devant qui empêchent la Réserve fédérale américaine de signaler aujourd'hui sa volonté ou sa capacité de baisser ses taux.
01:07Oui.
01:07Si on se base sur des données, on va dire, matérielles, par exemple les projections des membres de la Fed en termes d'inflation et de croissance,
01:18ce qu'on voit en fait c'est que c'est plutôt des signaux qui compliquent quelque part la mission de la Fed avec effectivement une révision à la baisse des prévisions de croissance
01:26mais aussi une révision à la hausse des prévisions d'inflation.
01:28Et on ne peut que saluer le courage de Jérôme Paul de faire face, de tenir tête à la pression de Donald Trump concernant le chemin de politique monétaire.
01:44Ce que dit également, ce que souligne également Jérôme Paul, c'est que cette incertitude est jouée aussi par rapport au sujet des barrières douanières
01:53et de l'impact sur ces barrières douanières.
01:56Ce qu'il dit en substance, c'est que, en fait, oui, on n'a pas vu d'impact sur l'inflation mais c'est juste derrière le carrefour.
02:03C'est bien la politique tarifaire qui empêche la Fed aujourd'hui de baisser ses taux.
02:07S'il n'y avait pas cette menace, cette incertitude et cette volonté et cette mise en place de tarifs, la Fed pourrait peut-être se permettre de commencer à baisser à nouveau ses taux d'intérêt ?
02:17Oui, on peut au moins imaginer une sortie au moins progressive d'une situation qui peut être qualifiée comme étant restrictive.
02:26On voit qu'on a des indicateurs qui semblent plutôt contrastés macroéconomiques sur les données dures.
02:31On a un taux de chômage qui remonte, mais ça remonte modérément.
02:37Il y a plusieurs éléments.
02:39On est sur un... Si on regarde, en fait, si on dézoome un peu sur le chemin de l'inflation, on est quand même sur un chemin qui est baissier.
02:46Mais on voit que, en fait, et le staff de la Fed et les opérateurs de marché, par exemple, si on regarde sur le marché de l'inflation,
02:54on s'attend à une inflation qui est grosso modo un peu au-dessus de 3 sur l'année qui arrive,
02:59avec des fixings qui vont commencer à augmenter à partir du prochain mois,
03:03qui a déjà commencé sur les derniers chiffres et qui vont continuer à augmenter sur les prochains mois.
03:08Et ça, quelque part, ça justifie la posture de la Fed aujourd'hui par rapport à ce facteur-là.
03:16Bon, comment la séquence peut évoluer de ce point de vue-là ?
03:19Évidemment, ça nous ramène à la politique tarifaire de Donald Trump.
03:23Déjà, c'était la bonne décision pour la Fed.
03:25Il n'y avait pas de doute là-dessus.
03:27Qu'est-ce qui lui permettra de sortir de ce statu quo ?
03:30Et qu'est-ce qu'on attend désormais des impacts, des tarifs déjà mis en place sur l'économie américaine,
03:38pour le consommateur notamment, Florian ?
03:41Je pense que le meeting auquel on a assisté hier soir est plus ou moins un copier-coller du meeting précédent.
03:48C'est-à-dire que ce que ce meeting met en exergue, c'est la présence d'un risque de stag-inflation.
03:54Donc, comme vous le disiez, plus d'inflation, moins de croissance.
03:58C'était la phrase qui avait été ajoutée au précédent statement, au précédent discours lu par Jérôme Powell.
04:04Donc, quelque part, il y a une absence totale de nouvelles à l'intérieur de ce meeting.
04:09Et ce qui est fascinant, c'est qu'en fait, les marchés eux-mêmes ont commencé à imaginer que ce meeting,
04:16avec ces révisions de prévision, serait l'occasion justement pour la Fed de reconnaître que,
04:21puisque les pressions inflationnistes avaient tendance à baisser, il était plus que temps d'entamer des baisses d'auto.
04:26On a même des gens qui anticipaient une baisse d'auto de 25 points de base à ce meeting-là.
04:30On se viendra de la jumbo cut de l'an passé pour un petit peu de chômage,
04:36pour une règle de SAM qui s'active, donc un chômage qui ne s'élève que marginalement.
04:40Ce qu'on voit, moi ce que je lis du précédent rapport sur l'inflation,
04:44c'est que l'inflation sur les biens, qui est l'inflation qui devrait normalement montrer cette inflation
04:50qui vient des droits de douane additionnels, elle est toujours très proche de zéro.
04:54Donc, pour l'instant, cette inflation tarifaire, que beaucoup d'économistes redoutent,
04:58elle est nulle part, comme si on regarde un petit peu l'histoire des barrières tarifaires,
05:05on remonte aux années 30, une augmentation de droits de douane supérieure à 5%
05:08dans l'ensemble, n'a jamais amené de vagues d'inflation parce que ça pèse tellement sur la demande
05:14que l'effet de demande négatif vient compenser cet effet comme une taxe sur la valeur ajoutée.
05:21Donc, on se retrouve dans une situation où on est face à la crise de cette inflation
05:25qui est le pire des cauchemars de toutes les banques centrales,
05:28le spectre des années 70 qui pèse sur nous, c'est une évidence,
05:32et paralyse en fait l'action de la Fed, cette incertitude qui, on en reparlera probablement,
05:37qui pèse tellement sur la prise de décision d'investissement,
05:40sur l'investissement dans nos portefeuilles, pèse également sur les décisions des banques centrales
05:44et notamment sur celles de la Fed.
05:46Comment on en sort ? Avec de la visibilité, on sort de la période des 90 jours, merci,
05:50et on voit ensuite au troisième trimestre quel est l'impact sur les hard data,
05:54sur les données dures que peuvent avoir ces droits de douane.
05:57A priori, c'est là qu'on va commencer à voir l'effet réel.
06:03L'effet nominal n'est pas là, l'effet réel, il reste à venir,
06:06et le moment où on va commencer à le percevoir, ça va être dans la saison des résultats
06:10qui va commencer incessamment sous peu, et dans les flux du chiffre du PIB
06:13qu'on aura dans cinq semaines à peu près.
06:15Avant ça, difficile d'éliminer cette couche d'intertitude.
06:20Et en maintenant, alors c'est la trajectoire des dots, le scénario médian,
06:24mais en maintenant l'idée de deux baisses de taux d'ici la fin de l'année,
06:28ça veut dire que la Fed, le marché, les investisseurs s'attendent à ce que
06:32ce constat du troisième trimestre conduise à quoi ?
06:36L'idée que oui, il n'y a pas de choc inflationniste délirant,
06:40et qu'on peut ajuster, neutraliser, normaliser, continuer de normaliser la politique monétaire.
06:46Ce serait le plan, puisqu'on est en train de découvrir les effets
06:48de cette politique tarifaire incroyable, selon des nouveaux standards historiques.
06:54Ça veut dire que la Fed va être assez en retard de ce point de vue-là, du coup, Mabrouk ?
06:59Je savais que vous alliez attaquer une banque centrale.
07:03Non, la Fed n'est pas en retard, moi je n'ai pas vu en fait...
07:05Elle est là où elle veut.
07:07C'est ce que vous dites.
07:08C'est le boss du game, comme on dit.
07:10Non, mais plus sérieusement, globalement, il n'y a pas de...
07:12Pour le moment, ce que Jérôme Powell a dit, il y a deux éléments hyper importants.
07:15Premièrement, une banque centrale et la politique monétaire, c'est forward-looking.
07:18Donc, effectivement, il y a un risque potentiel d'augmentation de l'inflation
07:22et donc de baisse de la croissance qui pourrait se mettre à réaliser.
07:26Il a bien employé le conditionnel.
07:28Dans le futur, et encore, et là, je suis tout à fait d'accord avec Florian,
07:31les tarifs douaniers, et sans aller jusque dans l'année 30,
07:34on a bien vu ce qui s'est passé pendant la première guerre commerciale.
07:36Certes, c'était bilatéral, mais il n'y a eu aucun impact, même sur les prix importés, globalement,
07:40puisqu'il y a différents facteurs qui neutralisent l'effet, effectivement, tarifaire.
07:43On parle d'effet change, évidemment, le dollar qui se déprécie,
07:46c'est effectivement, là aussi, une variable qui va pouvoir, à un moment donné, compenser.
07:49Donc, il y a plein d'éléments, effectivement, qui sont derrière.
07:52Premièrement, deuxièmement, il a aussi indiqué, premièrement,
07:54que les marchés n'appellent pas de baisse de taux, en fait, en réalité.
07:57Donc, ils n'ont pas non plus en train de crier à la baisse de taux.
08:00Et c'est une réalité empirique, on la constate.
08:02On voit bien que les anticipations de marché concernant, justement, la politique monétaire
08:06ne sont pas exubérantes, qu'on a pu le voir par le passé.
08:08À un moment donné, on se souvient qu'on a eu cette baisse de taux qui était pricée,
08:12alors même que, finalement, ce n'était pas nécessaire.
08:15Et je pense qu'il y a un point extrêmement important,
08:16si on fait le parallèle avec 2024, et je pense qu'on va assister à la même situation.
08:20Jérôme Poel a bien indiqué que la politique monétaire était, aujourd'hui, légèrement instructive.
08:23Donc, en fait, il se laisse l'attitude, et c'est exactement ce que le FOMC indique,
08:27avec deux baisses de taux anticipées, de pouvoir ajuster la politique monétaire.
08:31Neutraliser, quoi.
08:32Voilà, arriver à une forme de neutralité monétaire, en quelque sorte.
08:35Une situation où la politique monétaire serait en phase avec la réalité macroéconomique américaine.
08:39C'est-à-dire, un marché du travail qui décline.
08:40Il a d'ailleurs insisté sur le fait qu'il n'y avait aucune pression inflationniste
08:43qui émanait du marché du travail.
08:45Et quand on regarde différentes métriques, par exemple,
08:46et je sais que Florian n'aime pas celle-ci, mais moi, je l'aime bien,
08:50c'est quand on regarde le Wedge Tracker de la Fed d'Atlanta,
08:52et qu'on juste calcule l'écart entre les gains,
08:56la progression salarière entre ceux qui changent et ceux qui restent,
09:00maintenant, l'écart est effectivement proche de zéro, voire même négatif.
09:02Avant, il y avait une grosse incitation à quitter son job pour en trouver un autre.
09:06Ce qui signifiait, par ailleurs, qu'on avait une énorme inflation émanant du marché du travail,
09:10et qui alimentait l'inflation sous-jacente.
09:12Or, là, aujourd'hui, ce n'est plus le cas.
09:13Donc, en fait, l'inflation, elle est principalement drivée par ses tarifs
09:18et potentiellement par ce qu'on appelle un choc d'offre.
09:21Et on sait pertinemment que face à un choc d'offre,
09:22une politique mondiale ne peut rien faire.
09:23Et donc, résultat des courses, on ne bouge pas, on attend.
09:26On attend effectivement de voir si cette guerre tarifaire est fantomatique
09:29ou elle est réelle.
09:30Parce que pour le moment, elle est plutôt fantomatique.
09:33Il y a quand même bien des tarifs qui se sont mis en place.
09:35Des tarifs qui montent, effectivement.
09:3710% pour tout le monde.
09:38Le péage moyen aux États-Unis, il a quand même monté par rapport à l'historique,
09:42y compris en prenant en compte la première guerre commerciale.
09:46Ce qui est quand même assez formidable.
09:47Ce n'est plus le même régime.
09:48Non, mais ce n'est plus le même régime.
09:49Mais ce qui est formidable, c'est que Donald Trump a prêché le 20% pour obtenir le 10%.
09:53Donc ça, en fait, on est tout à fait d'accord avec cette technique, effectivement,
09:56de négociation qui est là aussi, on va dire, tout à fait spectaculaire en termes de résultats.
10:00Mais néanmoins, rien ne garantit qu'effectivement,
10:04aujourd'hui, quand on regarde les tarifs pratiqués entre la Chine et les États-Unis,
10:07on est à peu près à 50% de tarifs sur les importations chinoises
10:10et 30% sur les importations américaines.
10:15Ça veut dire qu'à 50%, globalement, déjà, on n'a plus de flux commercial
10:17entre les États-Unis et la Chine.
10:19Donc on ne peut pas rester à ce niveau-là.
10:20C'est pour ça que je pense que le 10% et tout ce qui se passe aujourd'hui,
10:23c'est une forme de plafond et on va forcément redescendre.
10:27Tarifs universels, quoi.
10:28Mais même plus bas que 10%, me semble-t-il.
10:30Et 10%, il ne faut pas oublier qu'on arrive d'une situation
10:33où, en moyenne, les tarifs moyens pour les États-Unis,
10:36c'était 2 et des bananes, 2,9, je crois.
10:38Ça ferait quand même déjà quasiment un fois 3.
10:41C'est quand même assez spectaculaire.
10:42Donc je ne pense pas qu'on aille jusque-là
10:43et que Donald Trump se laissera finalement de la marge,
10:46pour même les augmenter plus tard,
10:47et se garder quelque part, quelques munitions
10:49pour entretenir ce volet tarifaire au cours de son mandat.
10:53Vous l'évoquiez tout à l'heure, Zakaria, effectivement,
10:56Jérôme Poel résiste à une pression énorme de Donald Trump.
10:59Pardon, qui a encore insisté sur l'idée
11:02qu'il fallait baisser les taux de 100 points de base,
11:03que lui-même ferait bien mieux le job.
11:05D'ailleurs, est-ce qu'il ne pourrait pas être également
11:07président de la Fed en même temps que président des États-Unis ?
11:10Bref, non mais ça suggère quand même
11:13que la phase de succession de Jérôme Poel
11:16peut venir troubler peut-être les investisseurs
11:18et peut même être une arme, j'allais dire,
11:21pour l'administration Trump,
11:23dans un intervalle de quelques mois,
11:24qui viendrait justement troubler les messages officiels
11:28du président encore de la Réserve fédérale américaine
11:31jusqu'en mai 2026.
11:32C'est une possibilité qu'il ne faut pas exclure,
11:34qu'il faut regarder avec sérieux ?
11:37Clairement.
11:38Par exemple, quand on regarde les anticipations de marché
11:41sur les mouvements de la Fed,
11:43on voit qu'il y a une certaine rupture au départ de...
11:44À partir de mai 2026 ?
11:46Voilà, exactement.
11:47Et une façon de l'interpréter,
11:49c'est de s'attendre à ce que le prochain gouverneur de la Fed
11:55puisse être, on va dire, plus au goût de Donald Trump
11:59d'une façon ou d'une autre.
12:00On voit par exemple Christopher Waller
12:02qui commence à faire des appels du pied en disant,
12:04ben voilà, en prenant une position la plus doviche,
12:07on va dire, du bord de la Fed.
12:11Le sujet, c'est que, en fait, les Etats-Unis,
12:16il y a un sujet, en fait, on ne peut pas séparer ça
12:20du sujet fiscal aux Etats-Unis.
12:22Et aux Etats-Unis, ils ont déjà fait un choix,
12:24ils ont déjà utilisé une cartouche contre tous les pays
12:27pour se financer de, en fait, de faire une partie de la...
12:31Quand on a un manque de demande,
12:33quand on a des émissions qui se passent un peu moins bien
12:36que d'habitude, ben qu'est-ce qu'on fait ?
12:38Ben, en fait, on émet de la dette courte
12:40sur laquelle la demande est beaucoup plus élevée
12:42et le titre américain à trois mois ou à six mois,
12:46on n'a pas de sujet, on va dire, globalement...
12:49Sur l'Etat-Unis remboursé, oui.
12:51Et du coup, en fait, quand on regarde la dette américaine,
12:53il y a 30% grosso modo de grandeur de la dette
12:56qui est à moins de un an.
12:57En France, c'est 10%, l'Allemagne, c'est 15% de mémoire.
13:00Donc, en fait, il y a déjà cette cartouche-là
13:01et je pense que c'est pour ça aussi que Donald Trump répète
13:04à longueur de journée comme quoi ça coûte cher
13:06d'avoir des taux courts aussi élevés.
13:08Donc, ils doivent réémettre sur du long à un moment, là ?
13:10Eh bien, oui.
13:11Mais du coup, en fait, le sujet, finalement, aux Etats-Unis,
13:15c'est le sujet de la crédibilité fiscale
13:17et de la super loi.
13:20Oui ! La belle, grande loi.
13:23Voilà, exactement.
13:24La belle, grande et unique loi.
13:27Et, en fait, toutes les provisions qui sont dans cette loi,
13:31que ce soit en termes d'augmentation du déficit,
13:33mais aussi la fameuse section 589...
13:37899 !
13:38899 !
13:39Pardon !
13:39899, allez !
13:41Celle qui prévoit peut-être une taxation
13:43sur la revenue du capital des étrangers aux Etats-Unis, c'est ça ?
13:45Exactement.
13:46Et, en fait, finalement, les investisseurs étrangers
13:50sont très sensibles à ce genre de choses.
13:52C'est-à-dire que, finalement,
13:54le niveau des taux d'intérêt long,
13:59il est dicté aussi beaucoup par ce type de signal,
14:03par, bien sûr, la politique fiscale,
14:05par les anticipations d'inflation, bien entendu,
14:07mais aussi par ce statut d'actif sans risque
14:12qu'ont représenté jusqu'à présent les Etats-Unis,
14:15et qui, en fait, on entend de grands fonds de pension,
14:18on entend le sujet à Hong Kong,
14:20on entend le sujet en Australie,
14:22qui se posent la question de diversifier
14:24leur réserve par rapport à cela.
14:27Et je pense que, finalement, c'est ça le grand sujet.
14:30Alors, virer Donald Trump...
14:32Vinay, adjoint Paul !
14:34Que ce soit maintenant,
14:35parce qu'on sent que la tentation de Donald Trump
14:37est quand même forte de faire quelque chose là-dessus,
14:39ou de remplacer par une personne
14:44qui ferait que l'indépendance de la Fed
14:46serait fortement remise en question,
14:48ça, ça va avoir un impact, forcément,
14:50sur la partie de l'Olonne.
14:53Peut-être qu'on baissera des taux courts,
14:55mais la prime de risque...
14:56La prime de terme, c'est ça.
14:57...ça sera beaucoup plus élevée.
15:00Elle s'est déjà bien reconstituée.
15:01C'est que la prime de terme sur le marché obligataire américain,
15:03je parle sous votre contrôle à vous trois,
15:04elle est peut-être au plus haut depuis 10 ans aujourd'hui,
15:06depuis 2014, c'est ça ?
15:06On est environ à 100 points de base d'écart
15:09entre le 5 ans et le 30 ans.
15:11On peut aussi citer, en fait, le marché des...
15:14Même si c'est un concept très théorique,
15:16le marché des CDS,
15:17donc des dérivés de crédit sur la protection
15:19contre le risque de défaut des États-Unis,
15:22même si ça peut être un défaut technique.
15:25Et en fait, on avait un sujet à chaque fois
15:26qu'il y a des négociations
15:27sur le relèvement du plafond de la dette.
15:29Bien sûr, bien sûr.
15:29Donc, ça augmente fortement.
15:31On voit qu'il y a des tensions là-dessus,
15:32même si ce ne sont pas du même ordre
15:34que ce qu'on a vu dans les épisodes précédents.
15:37Mais on a quand même des tensions là-dessus
15:38qui traduisent quelque part le fait
15:40qu'il y a un scepticisme des investisseurs,
15:43qu'il y a une prime de risque
15:44qui est demandée par les investisseurs
15:46par rapport à la signature américaine.
15:48Bon, la succession de Jérôme Poel
15:49à la sauce Donald Trump 2025,
15:51non, mais c'est un sujet sérieux quand même.
15:53En fait, c'est un sujet sérieux
15:54de crédibilité de la Banque centrale,
15:56parce qu'il y a même l'idée,
15:57et je suis d'accord que c'est un sujet
15:59qu'il faut prendre très au sérieux,
16:00parce que Donald Trump nous a appris
16:03qu'il était effectivement, on va dire,
16:05imprévisible, et que le pire était possible avec lui.
16:08Donc, les scénarios qu'on n'envisageait pas,
16:10lui les envisage.
16:11Donc, clairement, avoir...
16:12Et pour moi, le pire des scénarios dans ce cas de figure,
16:14ce serait avoir un shadow banker, par exemple.
16:15Alors, c'était un peu le sens de ma question.
16:18Les mois qui vont amener à la succession de Jérôme Poel
16:20peuvent être déjà des mois de levier
16:22pour l'administration américaine.
16:24Absolument, mais le problème que ça poserait...
16:25En utilisant donc un shadow gouverneur,
16:27quelqu'un qu'on aurait déjà nommé,
16:29sans que ce soit forcément encore officiel,
16:32mais qui serait le trouble fait
16:34de la parole de Jérôme Poel pendant ce temps-là.
16:36Exactement, et on sait bien que Jérôme Poel
16:38est, on va dire, aujourd'hui,
16:39a une crédibilité qui n'est pas discutable,
16:41qui n'est pas contestée par les marchés,
16:43et avoir finalement une direction bicéphale
16:46sans l'être, en quelque sorte,
16:49troublerait énormément le message,
16:51viendrait effectivement, comment dire,
16:54compromettre quelque part la crédibilité de la Fed.
16:55Et on sait pertinemment que quelle que soit finalement
16:57la situation, ce qui compte dans ce genre de...
16:59dans l'économie, dans les marchés de capitaux,
17:02c'est la crédibilité de la banque centrale.
17:04Si vous avez une banque centrale qui n'est pas crédible,
17:06il y a une politique monétaire qui n'est plus crédible,
17:07et donc cette fois-ci, les politiques budgétaires,
17:09et là, effectivement, il y a cette connexion,
17:10cette interconnexion entre les politiques budgétaires et monétaires,
17:13qui pourrait aller dans tous les sens,
17:14et là, introduire une volatilité qui serait hors de contrôle,
17:17notamment sur la partie obligataire.
17:19Et donc, tout ceci, en fait, c'est un jeu extrêmement dangereux,
17:22et j'ai presque envie de dire que Donald Trump
17:23nous fait du Trump, en quelque sorte,
17:25puisqu'il est en train de tester la limite.
17:27Il est en train de tester, finalement, les marchés,
17:29quelle pourrait être finalement leur réaction
17:30si jamais je nomme quelqu'un,
17:33on va dire,
17:34en dessous le manteau,
17:36si je fais effectivement croire
17:38que je vais virer Jérôme Powell,
17:39mais finalement, je déclare la semaine d'après
17:40que je le garde,
17:41parce que j'en ai quand même besoin.
17:42Donc voilà, il est en train de tester en permanence,
17:44comme il l'a fait avec les tarifs.
17:46Il est en train d'évaluer ses options, quoi.
17:48Mais c'est clairement ça.
17:49Il les évalue en temps réel.
17:50Et sur la politique budgétaire,
17:51c'est exactement le même principe.
17:53Il part, effectivement,
17:54avec un paquet budgétaire démentiel
17:56qui pourrait, effectivement, faire,
17:57on va dire, dérailler littéralement
17:59les finances publiques américaines.
18:00Tout ça pour voir jusqu'où, finalement,
18:03il pourrait aller en matière de dépenses,
18:04jusqu'où on pourrait aller en matière de déficit.
18:06Et donc, la question se pose, notamment,
18:08quand on a une croissance nominale aux États-Unis
18:10qui est inférieure ou qui est voisine, finalement,
18:12des taux d'intérêt nominaux.
18:13Ce qui veut dire qu'on a un problème, peut-être,
18:15sur la soutenabilité ou le remboursement des intérêts.
18:17Donc, tout ceci, en fait,
18:19c'est un cosme extrêmement bruyant,
18:21extrêmement compliqué, finalement, à décrypter.
18:23C'est pour ça que, ce que disait Florian,
18:25est, on va dire, fondamental,
18:27on a besoin de plus de visibilité.
18:29Pourquoi est-ce que les marchés actions, finalement,
18:30ont acheté la trêve et les 10% ?
18:33Parce que c'était une forme de feuille de route,
18:35en quelque sorte.
18:35On savait dans quelle direction,
18:37peu ou prou, on allait se diriger.
18:38Et donc, on reprend, finalement,
18:40on efface les pertes.
18:41Mais si jamais on a de nouveau, en fait,
18:43une autre mauvaise nouvelle
18:44qui chasse une autre mauvaise nouvelle,
18:45on repart dans l'autre sens.
18:46On revient sur un événement binaire,
18:47là, autour du 8-9 juillet,
18:49du point de vue des...
18:50Ah, mais c'est tout à fait possible.
18:51Et si jamais, effectivement, il nous dit,
18:52bon, bah, désolé, c'est 20%,
18:54bon, bah, c'est reparti pour un tour.
18:56Donc, il va falloir vivre dans ce monde-là
18:58de déficit de visibilité.
18:59Bon, on va parler de la Banque Nationale Suisse,
19:02aussi, Florian, mais avant ça,
19:04si le sujet politique monétaire
19:06doit être forcément raccroché
19:07au sujet fiscal,
19:09avec, en plus, une désincitation,
19:12peut-être, pour les acteurs étrangers
19:13à venir acheter de la dette américaine
19:15comme ils ont pu le faire pendant longtemps,
19:18c'est toujours la même question.
19:19Qui va acheter les émissions
19:20du Trésor américain ?
19:22Et est-ce qu'il faut, à nouveau,
19:23s'ouvrir à l'idée d'un monde
19:26qui verrait la répression financière,
19:30redevenir un outil des politiques monétaires
19:34et des banques centrales ?
19:35Alors, ça peut prendre plusieurs formes,
19:37mais est-ce que c'est un sujet aux États-Unis
19:39qui va revenir sur le devant de la table
19:40pour contrôler, justement,
19:42ses rendements et ses courbes de taux obligataires ?
19:46Je pense que c'est surtout un sujet, en fait,
19:47pour les investisseurs étrangers
19:48qui sont aujourd'hui très exposés
19:50aux actifs américains en dollars.
19:53Parce que le grand perdant
19:54de tout ce qu'on vient de décrire là,
19:56globalement, c'est le dollar.
19:57Lorsqu'il a été question
19:58de taper sur le poignet
20:00du banquier central américain,
20:02le dollar a dévissé.
20:04À chaque fois qu'on peut commencer
20:06à voir la corrélation
20:07entre la progression des CDS,
20:09liquide ou pas,
20:10et la baisse du dollar,
20:11elle est quasiment parfaite
20:12sur les trois derniers mois,
20:14il y a une prime fiscale,
20:15mais ce n'est même pas une prime fiscale,
20:16c'est une prime de crédibilité
20:18de l'État américain
20:19qui est en train de se former.
20:20Et en fait, elle est extrêmement punitive
20:21pour les investisseurs étrangers
20:24qui tiennent du stock américain, bien sûr.
20:26En actions comme en dette.
20:28C'est-à-dire qu'on parle beaucoup de la dette,
20:29mais parlons également des actions.
20:31Où est-ce qu'on peut trouver
20:31des titres de croissance aujourd'hui
20:33dans le marché ?
20:34Allez, on va en trouver un petit peu en Chine,
20:36on va trouver de la défense en Europe,
20:38mais surtout la vraie croissance,
20:40la croissance défensive,
20:41la croissance qui pourrait nous aider
20:43à survivre à ces six prochains mois.
20:44On va la trouver principalement aux États-Unis.
20:47Cette croissance-là,
20:48elle n'est pas couverte
20:49contre le risque de change en général.
20:51Donc, ce qu'on voit à peu près,
20:53il y a quelques études qui ont été menées,
20:54il suffirait que les grands fonds souverains,
20:57les grandes quêtes de pension mondiale
20:58passent leur ratio de couverture
21:00de 40 à 45 %
21:01pour voir encore un peu plus
21:03de flux vendeurs dollars
21:05et alimenter,
21:06continuer à alimenter
21:07un positionnement de marché
21:09qui est déjà extrêmement bair,
21:10qui est extrêmement négatif sur le dollar.
21:12Alors, vous allez généralement,
21:13on me rétorque dans ces cas-là,
21:14mais oui, mais attention.
21:15C'est contrariant ?
21:15Exactement,
21:16est-ce que c'est contrariant ?
21:17Est-ce que c'est le trend following ?
21:18On est au niveau où on était en 2005,
21:20vous avez probablement tous juste graphiques
21:22qui montrent justement
21:23le positionnement short dollar historique.
21:27On est au niveau où on était en 2005.
21:29Et est-ce qu'en 2005,
21:30le dollar s'est mis à s'apprécier
21:31furieusement juste après ?
21:33Pas du tout.
21:33C'était justement le moment de gloire
21:35de l'euro,
21:36souvenez-vous,
21:37les financières
21:38qui étaient notre Facebook de l'époque.
21:41Donc, je pense qu'il faut vraiment comprendre
21:42qu'en tout cas,
21:44en tant qu'investisseur étranger,
21:45on a un actif de couverture très liquide
21:47contre ce risque fiscal,
21:49ce risque de crédibilité,
21:50c'est le dollar.
21:51Et on doit en user et en amuser
21:53pour protéger justement nos investissements.
21:55Ça, c'est un premier élément.
21:56Se rappeler qu'il y a une différence
21:58entre le dollar
21:58et les actions américaines
22:00qui ne partageront pas du tout
22:02le même destin probablement.
22:04Les actions américaines
22:04continuent à garder
22:05une forme d'attractivité.
22:08De l'intérêt ?
22:08Exactement.
22:09Simplement, il faut repenser
22:10son exposition
22:11à ces actions américaines.
22:12Désormais, on va se couvrir
22:13contre le risque de change
22:15quand on va investir aux États-Unis.
22:18La règle, elle est simple.
22:19Vous couvrez le risque de change
22:20à partir du moment
22:21où la volatilité du marché des changes
22:23est supérieure à la volatilité
22:24des actifs que vous détenez.
22:25Bon, je pense qu'on est en train
22:26de redécouvrir que l'échange
22:28peut être aussi volatile que les actions
22:29et encore une fois,
22:31c'est peut-être quelque chose
22:31qui n'est pas cyclique
22:33mais plutôt quelque chose
22:34de structurel
22:34et en tout cas,
22:35dans les 18 prochains mois,
22:37il va être difficile de faire sans.
22:38Oui, bon,
22:39sur le sens du dollar,
22:40puisqu'on est sur ce sujet-là,
22:42qu'est-ce que vous dites
22:42chez CPRAM, Zacharia ?
22:44Il y a une marge
22:45qui a été franchie déjà.
22:46Il y en a d'autres
22:47à venir peut-être devant nous ?
22:48Oui, clairement.
22:49Je rejoins le point de Florian.
22:50C'est qu'en fait,
22:50on a des éléments structurels
22:53qui se mettent en place aujourd'hui
22:55pour justement,
22:57pour pousser les acteurs,
22:58même s'ils n'ont pas fondamentalement
23:00une vision négative du dollar,
23:02c'est de diversifier
23:05leur positionnement
23:06par rapport à une devise
23:07qui était considérée
23:09comme l'actif refuge
23:09à rejoindre la crédibilité
23:10de la Fed.
23:12Ce sont vraiment
23:13beaucoup d'éléments
23:13qui se croisent
23:14pour dire qu'aujourd'hui,
23:16en fait,
23:16on ne prend plus
23:18de l'exposition de dollars
23:20de façon passive,
23:21de façon,
23:22on va dire,
23:23comme subie.
23:25si on prend une position de dollars,
23:27c'est plutôt une position
23:28qui est active.
23:29Et là,
23:30en fait,
23:30du coup,
23:31si on sort du dollar,
23:32où est-ce qu'on va ?
23:33Et c'est là
23:33où la question
23:34se corse un peu plus
23:35parce qu'en gros,
23:36il y a l'euro
23:37qui a profité un peu
23:38de ce mouvement-là,
23:40mais on voit
23:40qu'en fait,
23:41en termes de diversification
23:42de réserve,
23:43il faut pas vers l'or.
23:43Et pour différentes raisons.
23:47Deuxième actif de réserve
23:48en 2024.
23:49Voilà.
23:49Nous disent les travaux
23:50des économistes.
23:50Par une part de flux
23:52et aussi une part d'appréciation.
23:54Et de prix de marché,
23:54bien sûr.
23:54Et en fait,
23:56on peut penser aussi
23:57à la tribune
23:59qu'a publiée Christine Lagarde
24:01avant-hier,
24:03où, en gros,
24:04elle dit,
24:04ben oui,
24:05l'euro peut être,
24:06voilà,
24:06il a peut-être un rôle,
24:07mais parmi,
24:09un sujet très basique,
24:10c'est que
24:10les gisements,
24:13en fait,
24:13des titres de bonne qualité
24:15dans la zone euro,
24:16ben,
24:16on n'y est pas.
24:17Enfin,
24:17l'Allemagne,
24:18c'est,
24:19de mars,
24:19c'est 2500 milliards,
24:22les Etats-Unis,
24:23c'est 31 000 et quelques.
24:24Et là,
24:24on prend que de la dette d'État
24:25hors émetteur garantie
24:30par l'État.
24:31Et du coup,
24:32il y a vraiment un sujet.
24:34Et en fait,
24:35je pense que le dollar,
24:37le dollar,
24:37en fait,
24:37on aurait pu voir
24:38une dépréciation
24:39beaucoup plus forte du dollar
24:40si des alternatives crédibles
24:42existaient
24:42pour les...
24:43Si on avait eu
24:44une belle union
24:44des marchés de capitaux
24:45en Europe,
24:46si on avait eu
24:46des eurobonds
24:47avec plein d'actifs
24:49sans risque
24:49à fournir
24:50à ceux qui en ont besoin.
24:51Oui,
24:52voilà.
24:53Et ça,
24:54justement,
24:54c'est là,
24:55en fait,
24:55il y a aussi
24:56ce côté structurel
24:57de diversification
24:58des réserves
24:58par rapport
24:59au dollar
25:01pour aller sur
25:02des actifs
25:02qui peuvent,
25:04en fait,
25:05qui ont moins
25:06de sensibilité
25:07par rapport
25:07au sujet actuel.
25:08Parlons de l'Europe,
25:09Mabrouk,
25:09déjà,
25:10à travers le change,
25:10est-ce qu'à un moment
25:11ça peut devenir problématique ?
25:12On est autour d'un 15,
25:14là,
25:14si jamais le sens du voyage
25:15reste le même
25:16et qu'il faut imaginer un 20,
25:18est-ce que ça peut redevenir
25:19problématique
25:20pour des États,
25:21pour des acteurs privés,
25:23des entreprises,
25:24en l'occurrence ?
25:25Et qu'est-ce que ça implique
25:27pour la Banque Centrale Européenne ?
25:30Avec les tarifs,
25:32le discours était plutôt dire
25:33« Ah, vous allez voir,
25:35le change fera le boulot,
25:37une petite dépréciation
25:39de l'euro
25:39et on passera comme ça
25:40les 10, 15, 20 % de tarifs. »
25:42Bon, évidemment,
25:43ce n'est pas du tout
25:44ce qui s'est passé
25:44puisque l'euro a pris 10 %
25:46malgré l'annonce de péage
25:49sur le marché américain.
25:50Alors, il y a plusieurs points.
25:52Le premier,
25:53c'est qu'effectivement,
25:53si on a une appréciation
25:54un peu trop forte de l'euro
25:55et on le voit déjà,
25:56en fait,
25:56dans les projections
25:57de croissance
25:58des bénéfices des entreprises
25:59qui ont été,
25:59on va dire,
26:00révisées de manière très...
26:01Ça a déjà un impact, là.
26:02Ah oui, c'est tout à fait visible.
26:04Aux États-Unis,
26:05globalement,
26:05on a le même constat,
26:07croissance qui ralentit,
26:09micro, macro
26:09et pourtant,
26:10une croissance bénéficiaire
26:11attendue pour 2025
26:13qui est quasiment inchangée
26:14depuis le début de l'année.
26:15Il y a un effet dollar,
26:15effectivement,
26:16qui a joué.
26:17Donc, l'appréciation de l'euro
26:18pénalise, effectivement,
26:20les entreprises européennes
26:22et pas de bol, en plus,
26:23plus les entreprises françaises
26:24puisqu'on voit
26:25qu'effectivement,
26:25les révisions les plus fortes
26:26et les plus négatives,
26:27entre guillemets,
26:28sont pour les entreprises
26:28françaises, notamment.
26:30Et donc, du coup,
26:30on a déjà cet effet-là.
26:31Alors, question,
26:32effectivement,
26:32du côté de la Banque Centrale Européenne,
26:34ça, à la limite,
26:35bien sûr,
26:36on connaît la position
26:37de Christine Lagarde,
26:38jamais elle ne se prononce
26:39sur l'euro,
26:39mais le fait est
26:40qu'on a un euro
26:41qui s'apprécie
26:42et en même temps,
26:43par ailleurs,
26:44un prix de l'énergie
26:45qui augmente,
26:46finalement, quelque part,
26:47ça se neutralise.
26:48Donc, c'est plutôt
26:49un bon point, finalement,
26:50pour arrêter
26:50d'importer de l'inflation.
26:52Et on est dans une thématique,
26:53finalement,
26:53que la BCE joue,
26:54donc la désinflation
26:55qui se poursuit,
26:56qui devrait l'aider
26:57à continuer son programme
27:00de baisse de taux.
27:01Donc, les baisse de taux
27:02ne sont pas finis en Europe.
27:03Donc, ça, a priori,
27:05Madame Schnabel,
27:05effectivement,
27:06peut aller se rhabiller.
27:07C'est effectivement pas terminé.
27:08On arrive au bout d'un cycle,
27:09quand même.
27:10Ça, c'est la voie...
27:11Ce n'est pas que la voie de Schnabel,
27:12c'est la voie de Christine Lagarde.
27:13Mais là, c'est un consensus.
27:15C'est un consensus acheté.
27:16C'est-à-dire qu'en gros,
27:17elle a voulu une paix sociale
27:18au sein du board.
27:19Et donc, là,
27:20c'est à la fin d'un cycle,
27:21ce que j'appelle
27:21un summer break.
27:21C'est la pause de l'été.
27:23Ville-Roi dit, effectivement,
27:24aujourd'hui qu'il voit
27:25encore une baisse de taux
27:26dans les six prochains mois.
27:26Une ou deux.
27:27Et en fait, en réalité,
27:28on doit passer en dessous
27:29de la neutralité monétaire.
27:30Enfin bon, ça, c'est un autre sujet.
27:31Donc, globalement,
27:32au niveau européen,
27:33cette appréciation de l'euro
27:34a des conséquences,
27:36effectivement,
27:36sur la partie micro.
27:38Et j'ai presque envie de dire,
27:39finalement,
27:40il n'est pas tout à fait vrai,
27:43finalement,
27:44qu'un euro fort
27:45puisse nous pénaliser.
27:46On a déjà vu, effectivement,
27:47l'Allemagne avoir
27:47des excédents commerciaux titanesques
27:49avec un euro à 1,60.
27:50C'est tout à fait possible.
27:51Oui.
27:51C'est-à-dire qu'en gros,
27:52on avait...
27:52C'est le même niveau de compétitivité
27:54par rapport à d'autres marchés.
27:55Mais ce n'est pas le même niveau
27:55aussi de croissance mondiale.
27:57Ce n'est pas le même niveau
27:57aussi d'échanges commerciaux.
27:59C'est là le problème, en fait.
27:59C'est que si l'Europe parvient,
28:01effectivement,
28:01comme l'a fait la Chine,
28:02à diversifier, finalement,
28:03ses partenaires commerciaux
28:04ou à renforcer son commerce
28:06intracommunitaire,
28:07là, effectivement,
28:08on va se dire,
28:08bon, finalement,
28:09on est même immunisés
28:10contre les variations,
28:13finalement de la devise.
28:14Et donc ça,
28:15c'est vraiment tout l'enjeu,
28:16finalement, quelque part,
28:17structurel pour l'Europe.
28:18C'est finalement de se redéfinir,
28:21en quelque sorte.
28:21C'est pour ça que Donald Trump
28:22est à la fois un problème,
28:25si je puis dire,
28:26mais aussi une source
28:27d'opportunités pour l'Europe.
28:28Donc en gros,
28:28il met les Européens,
28:30finalement,
28:30face à leur responsabilité.
28:31Il va falloir que vous trouviez
28:32des solutions en interne
28:34pour pouvoir croître,
28:34à la limite, sans nous.
28:36Et ça, quelque part,
28:36c'est plutôt intéressant
28:37de voir si on est capable
28:38de délivrer.
28:38Et c'est là où je pense
28:40qu'on a le plus gros risque
28:40en Europe,
28:43progressivement de défense
28:44allemand, européen, etc.
28:46Très bien,
28:46mais quid de l'exécution.
28:48Si on n'exécute pas,
28:49j'ai presque envie de dire
28:50qu'on est foutu.
28:50Donc on rentre dans une phase
28:51de déception un peu programmée
28:53de ce point de vue-là ?
28:54En fait,
28:54il y aura forcément
28:55un niveau de déception...
28:56Qui va être très fort,
28:57honnêtement,
28:57parce que là, finalement,
28:58on voit bien qu'il y a
28:59une prise de conscience,
29:00clairement.
29:01En revanche,
29:01si on n'est pas capable,
29:03face à toutes ces menaces
29:04qui viennent à la fois
29:04de la Russie,
29:05des États-Unis,
29:06un peu partout,
29:06finalement,
29:06dans un monde de plus en plus
29:07dangereux et de plus en plus
29:08volatiles,
29:09finalement,
29:10si on n'est pas capable
29:10d'exécuter un plan
29:11qui, sur le papier,
29:13présente de nombreuses solutions
29:15et des avantages
29:16pour la zone euro,
29:18ça voudrait dire
29:18qu'effectivement,
29:19il n'y a plus rien à attendre
29:20de cette zone.
29:20Donc j'ai presque envie de dire
29:21que c'est le plan de délager.
29:22On les voit un peu,
29:23la croissance allemande.
29:24Il y a quand même
29:25des signaux d'une reprise
29:27un peu aujourd'hui en Allemagne.
29:29D'accord,
29:29mais ça n'a rien à voir
29:30avec la politique budgétaire.
29:31Encore !
29:31On sort de deux ans
29:33de récession allemande.
29:33Tant bien !
29:34Il y a un effet rebond mécanique.
29:36Exactement.
29:37Mais là,
29:37il y a un budget qui arrive
29:38en Allemagne.
29:38Il va y avoir quand même
29:39du soutien sur la table
29:40assez rapidement.
29:42C'est, entre guillemets,
29:43encore une fois,
29:44tout ce que nous demandons
29:45et tout ce que les investisseurs
29:46demandent.
29:47En revanche,
29:47encore une fois,
29:47n'oublions pas que le Bundestag
29:48n'a pas donné un blanc-seing
29:50entre guillemets
29:50aux chanceliers
29:51en disant,
29:51attention,
29:52effectivement,
29:53on est d'accord,
29:54mais il ne faut pas faire
29:55n'importe quoi avec le budget.
29:56Donc l'orthodoxie allemande
29:57n'est pas morte.
29:58Elle n'a pas disparu, non.
29:59Exactement.
30:00Mais bon,
30:01la question de l'exécution
30:02est centrale.
30:03Bon,
30:03si la Banque Centrale Européenne
30:04n'en a peut-être pas
30:05totalement terminé
30:06avec ses baisses de taux,
30:07Florian,
30:08est-ce que la Banque Nationale Suisse,
30:10elle,
30:10en a terminé aujourd'hui
30:11avec ses baisses de taux ?
30:12C'est un peu la question du jour.
30:14Puisqu'on revient dans l'univers,
30:16alors non pas des taux négatifs,
30:18réels, oui,
30:19mais en tout cas,
30:20on revient à une politique
30:21de taux d'intérêt zéro,
30:22le ZIRP,
30:23comme on dit.
30:23Tout à fait.
30:26Juste pour rebondir,
30:27une minute,
30:2830 secondes,
30:29c'est ce que Mabrouk vient de dire.
30:30Venant justement
30:31d'un pays à monnaie
30:33qui a eu tendance
30:33à s'apprécier
30:34au cours des 20 dernières années,
30:36monnaie forte
30:37égale industrie forte.
30:39La progression d'une monnaie,
30:41ça n'est pas nécessairement
30:42une nouvelle chose
30:42et c'est aussi
30:43une espèce de force
30:44qui discipline l'industrie,
30:46qui la pousse à faire
30:47des gains de productivité
30:48et ces gains de productivité
30:49deviennent auto-entretenus
30:50et ça devient ensuite
30:51un mode de vie.
30:51La compétitivité hors prix.
30:52L'Allemagne a très bien su
30:53développer cet aspect-là
30:55de sa compétitivité.
30:56Exactement.
30:56Et encore une fois,
30:57le parallèle avec 2005,
30:59il est parfait de se dire
31:00en 2005-2007,
31:01l'Europe avait connu
31:02une amélioration de productivité
31:03en cohérence
31:04avec une progression
31:04de sa devise
31:05et c'était des années
31:06pour l'Europe
31:06qui étaient fast.
31:09Maintenant,
31:09pour revenir
31:10au taux négatif,
31:12il faut comprendre
31:13qu'on a un changement
31:14de gouvernance
31:15à la tête de la BNES
31:16qui est en train
31:17de se mettre en place
31:18avec le passage
31:19de Jordan Schlegel
31:20et avec un style
31:22aussi qui est un petit peu
31:23différent
31:23du côté de Jordan.
31:25On avait plutôt
31:25quelqu'un
31:26qui avait une capacité
31:27à surprendre les marchés,
31:28à baisser de 50 points de base
31:29quand le marché
31:30attendait 25,
31:31qui n'hésitait pas
31:32justement à créer
31:32des surprises,
31:33qui n'hésitait pas
31:34à créer des surprises
31:35généralement justement
31:36pour défendre
31:36un petit peu le change.
31:37Alors,
31:38on n'a pas le droit
31:38de dire ça officiellement
31:39en tant que président
31:41d'une banque spale.
31:41Ce n'est pas un objectif.
31:43Exactement,
31:43ce n'est pas un objectif direct,
31:45c'est plutôt du domaine
31:45de l'indirect,
31:46mais créer une surprise négative
31:48a plutôt aidé
31:49à amortir la progression
31:51du franc suisse.
31:53Là,
31:53aujourd'hui,
31:54la situation,
31:54elle est un petit peu différente.
31:56Déjà,
31:56en style,
31:57le gouverneur a changé,
31:58il a une approche différente,
31:59il surprend peut-être
32:00moins qu'avant.
32:01Et l'autre élément,
32:02c'est que ce qui s'est surtout
32:03apprécié en termes de change,
32:04c'est le franc suisse
32:05face au dollar.
32:06C'est plutôt le dollar
32:07qui a reculé
32:07que l'euro
32:08qui s'est apprécié
32:09ou on est à 0,93
32:10sur l'euro suisse,
32:12ça bouge,
32:13c'est volatile,
32:14mais en tout cas,
32:14la tendance,
32:15c'est l'estable.
32:15Ça veut dire quoi ?
32:16Ce n'est pas la parité
32:17de l'art franc suisse,
32:18ce n'est pas la parité
32:19finalement la plus cruciale
32:21pour une économie
32:22comme la Suisse ?
32:2280% des échanges
32:24entre la Suisse
32:25et le reste du monde
32:26se font avec l'Europe.
32:27La Suisse,
32:28c'est une partie intégrante
32:29non pas de l'Europe politique
32:30mais de l'Europe économique.
32:31C'est une évidence.
32:33Oui.
32:35Ça vient de drôle.
32:35On est rentré
32:36dans le meeting,
32:40le marché anticipé
32:41en fait.
32:41Le marché a été partagé
32:42entre 25 points
32:44de base de baisse
32:45ou 50 points
32:46de base de baisse
32:46qui nous auraient amené
32:47effectivement
32:47à un territoire négatif.
32:49On était exactement
32:50à moitié-moitié,
32:5150% de chance
32:51une pièce jetée en l'air.
32:55La BNS a fait le choix
32:56au vu justement
32:57notamment du fait
32:58que la BCE
32:59donnait des signes
32:59d'essoufflement
33:00de ce processus
33:01de baisse de taux.
33:02De rester mesuré.
33:03De rester mesuré.
33:04Souvenez-vous
33:04que la BNS
33:05a un meeting
33:06à une réunion
33:07tous les trois mois
33:08alors que la BCE
33:09tous les mois
33:09donc il y a un petit côté
33:10anticipation
33:11de ce que la BCE
33:13va faire.
33:13Donc c'est la pause.
33:15On siffle la pause.
33:16Là aussi,
33:17summer break.
33:17Voilà,
33:17summer break.
33:18Rendez-vous en septembre.
33:19Exactement.
33:19Et là,
33:20c'est encore la pièce en l'air
33:21à ce stade.
33:21Là, c'est exactement
33:22la pièce en l'air
33:23à ce stade-là.
33:26Comment dire ?
33:27On a déjà vu
33:29les effets positifs
33:30de ces baisses de taux
33:31sur nos indices actions.
33:33Les actions en Suisse
33:33sont encore plus hautes
33:34que les actions européennes
33:35sur l'année
33:36en termes de performance.
33:37C'est stratosphérique.
33:38Et ça vient justement
33:39du fait que
33:40lorsque vous êtes face
33:40à une baisse des rendements
33:41sur vos indices money market,
33:44sur les rendements du cash,
33:45très naturellement,
33:46vous sortez
33:46de ces indices de cash
33:47et vous allez vers
33:48des placements plus risqués.
33:49Vous achetez de l'obligataire.
33:50Mais nous,
33:50on est à 0,3%
33:52de rendement obligataire.
33:53Donc, ça va être difficile
33:54d'en profiter beaucoup.
33:56Et il restait des actions.
33:57Les actions,
33:57on fait plutôt bien
33:57de ce point de vue-là.
33:59Est-ce qu'il y a
33:59un intérêt économique,
34:00un intérêt financier
34:01à aller au-delà ?
34:01Pour l'instant,
34:02nous, on en doute.
34:03On en doute
34:03et visiblement,
34:04on se l'a gueule légalement.
34:06Mais les taux d'intérêt négatif,
34:07c'est une hérésie absolue.
34:09En gros,
34:09c'est une mauvaise allocation
34:10du capital, etc.
34:11Donc, le moins on y retournera,
34:12le mieux.
34:13Tout le monde s'en portera.
34:14Il y a un consensus.
34:15Et si la Suisse
34:16est retournée
34:16à 25 points de base près,
34:19ils sont allés à moins 75.
34:20Je crois que c'est pas de bêtise.
34:21C'est ça.
34:22Ça resterait une affaire suisse
34:24quand on est à la Suisse.
34:26Je pense que ça ne donnerait pas
34:27des idées à la BCE.
34:30Effectivement,
34:30il y a un consensus aujourd'hui
34:31pour dire que les taux d'intérêt négatif,
34:33c'est peut-être utile,
34:35effectivement,
34:35mais il ne faut pas non plus
34:36que ça revienne.
34:37Au même titre que les QE,
34:38c'était un outil
34:39effectivement indispensable,
34:40mais il ne faut pas trop
34:41en abuser non plus.
34:41Un petit mot quand même.
34:43L'actualité géopolitique
34:44et la manière
34:45dont elle peut se transmettre
34:46aux agrégats macroéconomiques
34:49et aux marchés également,
34:51Mabrouk gardait la parole.
34:52La question,
34:53c'est le pétrole,
34:53évidemment,
34:54au septième jour
34:54de cette guerre
34:55entre Israël et l'Iran.
34:58C'est vrai qu'il y a eu
34:58cette première réaction
35:00très légitime vendredi dernier
35:02avec un choc de 10% à la hausse.
35:04Ça s'est assez vite détendu.
35:06Et là,
35:07au bout de 6-7 jours,
35:08on voit quand même
35:08que les tensions
35:09restent fortement présentes,
35:10possibles implications
35:11des États-Unis.
35:12Bref,
35:13la situation quand même
35:14reste tendue
35:14et le pétrole a tendance
35:15à plutôt remonter
35:17encore aujourd'hui.
35:20Quelles seraient
35:21les conditions à réunir
35:23pour un véritable choc pétrolier ?
35:25Est-ce que c'est un risque
35:26qu'il faut estimer,
35:28évaluer aujourd'hui
35:29dans des modèles ?
35:30Et face à ce risque-là,
35:32quelles sont les forces
35:32de rappel aussi
35:33de l'équilibre
35:35sur les marchés pétroliers ?
35:37Le principal risque,
35:40bien sûr,
35:40c'est un arrêt total
35:42de la production iranienne.
35:43Alors,
35:43ces 4 millions de barils
35:44le jour,
35:44ce n'est pas non plus gigantesque,
35:45mais c'est surtout
35:46Hormuz,
35:47le détroit d'Hormuz
35:47qui voit 20%
35:50du pétrole mondial
35:50passer par ce détroit.
35:51Donc là,
35:52ça constitue
35:53un point de fragilité,
35:55un point de tension.
35:56C'est pour ça
35:56qu'effectivement,
35:57on a ce prix du baril
35:58qui remonte,
35:59reconstitution des stocks
36:00stratégiques,
36:00on se hâte à le faire
36:01parce qu'on ne sait pas.
36:03En fait,
36:03encore une fois,
36:03c'est le manque de visibilité
36:04qui conduit les investisseurs
36:07ou en tout cas
36:07les industries
36:09à agir dans ce sens-là.
36:11Alors,
36:11évidemment,
36:12si les États-Unis
36:13rentraient dans ce conflit
36:15de manière directe
36:17ou plus ou moins directe,
36:18là aussi,
36:18on aurait une deuxième couche,
36:20une deuxième envolée
36:20finalement du prix du baril.
36:22Il y aurait une prime de risque
36:22à mettre en plus ?
36:24Disons que là,
36:25le conflit
36:25prend une autre dimension.
36:27Donc en gros,
36:27le marché doit mettre
36:28un prix là-dessus.
36:29Exactement.
36:29Donc le conflit
36:30prend une dimension
36:30qui n'est plus régionale
36:32cette fois-ci,
36:33donc on ne parle pas
36:33de conflit mondial,
36:34bien sûr,
36:34mais avoir effectivement
36:36une puissance militaire
36:38comme celle des États-Unis
36:38qui intervient
36:39dans cette partie du monde
36:40alors même que,
36:41il faut quand même le rappeler,
36:42Donald Trump n'est pas connu
36:43pour ses velléités militaires.
36:45Au contraire,
36:46lui,
36:46ce qu'il aime,
36:47c'est la guerre économique.
36:48Ce n'est pas la guerre chaude,
36:48la guerre effectivement
36:49avec des vrais balles.
36:50Sa position d'ailleurs,
36:52comment dire,
36:54trouble le camp Maga.
36:55Ah mais ça crée,
36:57ça suscite
36:57un clivage monstrueux
36:58effectivement au sein
36:59des Républicains
37:00qui ne comprend pas finalement
37:02ce changement de paradigme
37:04immédiat finalement
37:05de la part de Donald Trump.
37:06Donc globalement,
37:07il y aura une prime
37:08mais encore une fois,
37:10rappelons-nous
37:10ce qui s'est passé en 2022
37:11effectivement
37:11quand l'Ukraine
37:12a été envahie par la Russie.
37:14Donc quand on regarde
37:14les métriques
37:15de volatilité implicite
37:16sur le prix du baril,
37:18en 2022,
37:19ça avait vraiment explosé.
37:20Là,
37:21vendredi dernier,
37:21ça a monté,
37:22mais c'est revenu.
37:23Non, rien à voir.
37:24Pas une panique.
37:24Absolument rien à voir.
37:26Et encore une fois,
37:27j'ai presque envie de dire
37:27de manière très cynique
37:28parce que les marchés
37:29sont cyniques,
37:30à hauteur de combien
37:31cette région du monde
37:32contribue finalement
37:33au PIB mondial ?
37:34Zéro.
37:35Et au marché de capitaux,
37:36zéro aussi.
37:37Donc en fait,
37:38il ne va pas se passer
37:39grand-chose au niveau
37:40des marchés.
37:40Enfin, on le voit déjà,
37:41donc quelque part,
37:42les marchés restent
37:43relativement calmes.
37:45On n'a pas finalement
37:46de sortie de route,
37:48à moins qu'effectivement
37:48on ait véritablement
37:49cette fois-ci
37:50tout un tas de belligérants
37:51qui commencent
37:51à se mêler
37:52de cette histoire.
37:53Oui, bien sûr.
37:55Mais la Russie
37:55qui commence effectivement
37:56à venir en aide à l'Iran,
37:58les États-Unis
37:59qui s'en mêlent
38:00et là, effectivement,
38:01on commence à dessiner
38:01des scénarios catastrophes
38:02au niveau mondial.
38:03Et là, effectivement,
38:04ça peut vraiment déraper.
38:06Oui, bon.
38:06C'est intéressant.
38:07On a vu, alors le dollar
38:08n'a peut-être pas joué
38:09un rôle de refuge,
38:09mais quand même,
38:10le dollar tient là
38:11depuis quelques jours
38:11face à un ensemble
38:12de devises.
38:13Et puis sur les parties
38:14longues de courbe obligataires,
38:15j'ai l'impression
38:16qu'il y a aussi
38:16un peu moins de pression.
38:19Est-ce qu'on peut espérer
38:19un peu moins de volatilité
38:21quand même ?
38:21Est-ce que les pics,
38:22que ce soit en termes
38:23de niveau de rendement,
38:24en termes de volatilité,
38:25est-ce qu'on a atteint
38:26des climax là quand même
38:27au cours de ce premier semestre ?
38:29Alors, en fait,
38:31on parlait tout à l'heure
38:32de crédibilité,
38:33mais ce qu'on voit,
38:34c'est que cette crédibilité
38:37est quelque part
38:37un peu touchée,
38:38mais elle est quand même
38:39toujours là.
38:41Oui, on passe pas
38:42de l'exceptionnalisme
38:43au misérabilisme américain.
38:44Voilà, exactement.
38:45On voit quelques signaux
38:48rassurants
38:50sur le côté fiscal,
38:51les sénateurs
38:51qui commencent déjà
38:53à raboter un peu
38:53la loi budgétaire.
38:58On voit aussi
38:58que quelque part,
39:00on a cette impression
39:01que Donald Trump
39:04est globalement
39:05le leadership américain
39:07et toujours,
39:09en fait,
39:09on veut ce niveau
39:11de taux long
39:11et qu'on se dit
39:12autour des 5%
39:13sur le 30 ans,
39:14il faut alléger
39:17un peu les sujets
39:18sur la guerre commerciale,
39:20il faut envoyer
39:21des signaux positifs
39:22en termes de fiscalité,
39:24laisser réaffirmer
39:26l'indépendance
39:27de la Fed.
39:28Et c'est quelque part,
39:28c'est ça qui rassure.
39:30En fait,
39:31la réaction justement
39:32sur la montée
39:33du cours du pétrole
39:33était très intéressante
39:34parce qu'on a eu,
39:35en fait,
39:36dans un premier temps,
39:37on a eu une volatilité
39:38sur les taux d'intérêt
39:39où on les a vus baisser
39:41en risque-off
39:41et puis remonter
39:43parce qu'on se dit
39:43finalement,
39:44ça change le chemin
39:45de l'inflation
39:46et puis au final,
39:49on est sur une rebaisse.
39:52Donc il y a quand même
39:53ce rôle d'actif refuge
39:54qui reste
39:55sur les actifs américains.
39:58Le sujet
39:59va être vraiment
40:00clairement
40:00le chemin
40:01de la politique fiscale.
40:02On voit aussi
40:03quelque chose
40:03de très important,
40:04c'est qu'on a
40:06une loi
40:08de rendement
40:09marginal
40:09sur les annonces
40:11positives
40:11sur la guerre commerciale,
40:13sur les actifs américains,
40:14notamment sur les actifs
40:15obligataires.
40:16Avant,
40:16en fait,
40:17une annonce
40:17faisait vraiment
40:19un impact important.
40:20l'effet marginal
40:23est vraiment
40:23beaucoup plus faible.
40:24Donc c'est vraiment
40:25ce côté crédibilité
40:26qui va jouer
40:27dans la prochaine période.
40:30Si je peux me permettre,
40:31on a une forme
40:31d'accoutumance
40:32des marchés
40:33absolument en tout,
40:33que ce soit
40:34au conflit armé,
40:35que ce soit
40:36aux déclarations
40:37entre guillemets
40:38impétueuses
40:39de Donald Trump
40:40sur les tarifs,
40:40etc.
40:41Le marché maintenant
40:42aujourd'hui
40:42s'habitue
40:43et il n'y a pas de problème.
40:44Les investisseurs
40:44sont plastiques.
40:46Exactement.
40:47Ils sont flex
40:47et plastiques.
40:48Plastique,
40:49c'est exactement le terme.
40:49Ils s'adaptent.
40:50Merci beaucoup,
40:51messieurs.
40:51Merci d'avoir été avec nous
40:52ce soir dans Planète Marché.
40:53Zakarada,
40:54Wich,
40:54CPR Asset Management,
40:55Mavrouk,
40:55chez toi,
40:56Natix,
40:566e et Florian Yelpo,
40:58Lombard,
40:58Odier,
40:59IEM.
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